中国货币经纪公司充当交易"红娘" 市场前途无限

* 货币经纪公司是OTC市场的必然产物

* 目前市场渗透率仍不高,发展空间广阔

* 外汇业务暂停难阻高速发展势头

正当国际主要金融机构显得摇摇欲坠之际,中国第三家货币经纪公司--平安利顺上周甫开业,管理层信心满满表示未来一、二年内实现盈利,凸显在中国尚属处女地的货币经纪业务的诱人商机.

在过去短短三年时间,中国另外两家货币经纪公司的市场渗透率已从零至近10%.在欧美成熟市场的比例则已至50%.

要求交易对手和交易价格相互保密,令货币经纪公司成为OTC(场外交易市场)发展的必然产物.业内人士认为,目前货币经纪公司在中国债券及货币市场的渗透率仍不高,中国衍生品市场和外汇市场也待成长,货币经纪公司未来成长空间十分广阔.

尽管去年中国管理层叫停了货币经纪公司的外汇衍生品中介业务,但考虑到国内债券市场市场规模已相当庞大,做大现有业务就足以保证货币经纪公司的未来发展.而即便金融风暴可能影响中国金融市场的短期发展,但并无碍其长期前景.

平安利顺货币经纪公司总经理赖伟智表示,"中国的经济那麽大,(货币经纪公司)还在起步阶段,可以发展的馀地当然很大了,要不然我们也不会申请这个牌照."

平安利顺国际货币经纪公司由中国平安集团(601318.SS: 行情)(2318.HK: 行情)旗下的平安信托公司与全球第三大货币经纪公司利顺金融集团合资设立.

他指出,目前在本币债券方面通过货币经纪公司中介的比例不到10%,而在美国有50%的债券交易量是通过经纪公司完成的,如果能将中国货币经纪公司的市场渗透率从10%提高至50%,市场规模是相当可观的.而2008年货币经纪公司的交易量同比增幅超过100%,整体市场发展相当快.

2005年8月,中国银行业监督管理委员会颁布《货币经纪公司试点管理办法》,当年12月,上海国利货币经纪有限公司开业,成为中国首家合资货币经纪公司;2007年9月,上海国际货币经纪有限责任公司成立.

"OTC市场的必然产物"

衍生品的场外交易,是海外货币经纪公司得之成长的一个主要因素.

位在香港的全球主要货币经纪公司有关人士介绍,香港利率或汇率衍生品成交的前几名,几乎都是大的国际性投行,这些大行在达成交易之前,通常不愿意让交易对手知道自己的身份.而且报出的价格也要通过多次的谈判才能达成,所以,一定要有BROKER(经纪人)的存在.

香港摩根士丹利公司从事利率衍生品的交易员也表示,金融业务是24小时不停转动的全球化业务,有了BROKER,可以迅速帮着有需求的双方找到交易对手,达成交易.

"它(货币经纪公司)就是场外的交易所,在交易达成前,提供一系列的交易对手和价格给我们,可能会是来自于全世界的交易对手,也就更有利于选择最优的价格."上述交易员称.

去年2-3月,中国市场上美元流动性紧缺,美元在银行间市场的拆借利率高达LIBOR(伦敦银行同业拆借利率)+900基点以上.一位自称南海农信社人士即打电话给路透,询问如果想参与美元拆借市场交易该如何办理?这反映出在中国金融市场上,的确很需要类似货币经纪公司这样的中介方.

全球第三大货币经纪公司利顺的交易员介绍,几年前,利顺才开始涉足与台币相关的业务,但才经过短短的几年,业务就迅速发展壮大."刚开始做业务时才一个交易员,现在都发展到十几个人.汇率、利率及相关衍生产品十分齐全."

利顺在香港交易室的交易员认为,"业务能够快速发展与台湾金融监管逐步松手有很大的关系."

**市场覆盖面日益扩大**

一直以来中国的金融机构在银行间市场都习惯于一对一的交易方式,但当他们发现通过中介报价的诸多好处时,便开始更多地委托货币经纪公司进行交易.

上海一基金公司固定收益投资经理表示,"现在国内通过货币经纪做(交易)的还蛮多的,每个机构不一样,有的机构比较小一点,自己的询价能力比较弱,可能更多通过(货币经纪)中介."

他并指出,有些交易如果时间比较紧迫,也可以通过货币经纪来做,这样可以找到更好价格.此外由于货币经纪联络的市场机构较多,债券询价连续性较强,通过货币经纪进行交易有利于找到更好的价格.

上海一外资银行债券经理也表示,货币经纪公司能照顾到整个市场,报价比较全,提供的流动性也更多,而机构自己交易往往都是特定的交易对手,有时候就会有客户照顾不到,通过中介就可以随时刷新报价,更快地达成交易.

一货币经纪公司经纪人则指出,目前在银行间市场交易的各类型机构基本上都在货币经纪公司有报价,市场覆盖面日益扩大.

**传统业务潜力大,外汇业务暂停无伤大雅**

赖伟智认为,目前中国债券以及货币市场已有一定的规模,但其中通过货币经纪公司交易的比例仍不高,光是提高货币经纪公司的市场渗透率就已经是很大的一块业务了,能不断发展外汇与债券衍生品等新业务当然更加理想,但就算只做传统的债券和货币市场业务,市场也还有非常大的潜力可挖.

去年2月有消息人士透露,国利货币经纪公司和国际货币经纪公司收到来自国家外汇管理局的通知,要求停止其外汇远期和外汇互换的报价业务.随後外管局官员表示,外汇管理部门正在研究货币经纪公司开展人民币外汇衍生品经纪业务的有关外汇管理问题.据多位货币经纪公司人士透露,目前上述业务仍未恢复.

关于国际金融危机是否会影响货币经纪公司在中国的发展,赖伟智表示,"我看(影响)应该不大,因为中国是刚起步的市场,不像成熟的市场,整体交易量下降就会对业务有影响,而且中国经济受国际金融危机与其他国家相比,影响相对较小."

他并称,国外的银行在收缩业务、亏损,但国内的银行还看不到这样的情况,中国的金融市场仍在稳健的成长,虽然金融危机可能令国内市场的发展速度有所放缓,但长期的发展前景依旧看好.

抓住企业债扩容中的投资机会

2月25日下午，和讯债券网特邀请华林证券固定收益团队作客沙龙，与投资者交流如何投资公司债获利的话题。本期话题为“牛年公司债投资春意正浓”。

主持人：公开数据显示，2月份企业债券发行明显提速，仅上周就有湖南华菱、怀化城投等6只企业债券发行，累计市场融资规模近百亿。可是分到网上供交易所散户朋友申购的份额却很少，请问申购公司债有什么诀窍？

华林：债券销售一般以银行间的投资机构为主，交易所市场为辅助。在交易所申购，按照时间优先的原则，尽早挂单。

和讯网友：新发行的企业债券，其发行利率通常高于同期二级市场利率，这对企业债券整体有什么影响？

华林：企业债本身是信用品种，跟国债不一样。国债是整个固定收益市场定价的基础，甚至可以说是整个资本市场的定价基础。但企业债的信用特色决定了每个债券有其自身的特点。因此这种特性决定了其即使是在某些时候发行利率高于二级市场，也并不会对整体企业债市场形成收益率上的牵引。企业债略有溢价会有利于其发行，满足实业群体资本市场融资的要求，其实也是一个博弈的结果。

和讯网友：这轮经济下滑会不会带来个别公司债的偿付危机？以至于信用产品的信用利差在某一时刻大幅提高？

华林：这个是肯定的。前期几只债券，尤其是短期融资券，已经出现了一些险情，虽然最终都已按时兑付本息了。在当前这种环境下，可能会有许多信用产品在某一些时候发生一些不良事故，即使其不影响最终的到期兑付，也必然会使得整体信用产品市场产生恐慌。江铜债事件就是一个非常典型的例子，你可以比较一下，在那之前和在那之后。整体信用利差的变化，其结论是上升了很多的。信用产品现在有很多准地方政府债，我们认为这种债券安全性还是很好的。

旬鱼：2009年企业债等信用债券将大量发行，其中城投类企业债最为突出。随着信用债券市场的深化，债券的信用等级必然向AA以下延伸，当然发行利率也会相应上浮，这些新发行的债券显然需要更多的创新和寻找新投资者。交易所市场广大散户投资者如何在新形式下把握企业债券的投资呢？

华林：在2007年商业银行取消了对企业债券的担保后，一个全新的企业债券市场正逐步形成，资产抵押等创新品种纷纷出现。为扩大投资群体，多数企业债都选择了跨市发行。交易所散户投资者首先应充分辨别风险，在此基础上尽量选择高收益品种，争取利润最大化。

和讯网友：在银行不能为债券担保后，市场上目前有哪些新的增信方式？

华林：目前企业债增信方式比较多，包括土地，商业银行股权，或者其他的股权。再就是引入第三方担保，一种是当地政府的隐性担保；另一种是当地的一些大企业或者集团的担保；再一种是专业担保公司的担保，比如像首创担保公司这种专业担保机构已经成功的做过为企业债担保的案例了。

zcx：你好，现在投资债券，处于两难境地，一是现在债券已经处于高位，如中联债从92.6元升到现在107元，此时介入风险已大，而新债券又很难买到，我们该怎么办？还有，在贵公司开户，如是贵公司承销的，有机会买到吗？

华林：要看你的投资规模有多大，如果量小的话，可以在交易所二级市场买卖。而若需求量大的话，可以事前与各承销机构提前联系，充分沟通后，签署分销协议，以保证量。

保险公司投资基建债权办法将出台

上海证券报周五援引消息人士的话透露,保险机构投资基础设施债权计划相关办法颁布在即,多家保险机构近期向保监会上报基础设施债权计划,发行规模在十亿人民币到百亿人民币之间不等.

报导称,平安、人保计划发行的是公路、交通项目债权计划.华泰资产管理公司上报的是电力项目债权计划,规模在10亿元左右.去年国务院4万亿元投资计划的推出,恰好给了保险机构"插足"基础设施的机会.

上周一,中国太保旗下的太平洋资产管理公司就即将推出的"太平洋-上海世博会债权投资计划(二期)"进行了首次公开路演.这是太保发行的第三个投资基础设施项目.

"不过,并非所有上报的债权计划都能顺利通过."按照一家上报了债权计划项目的保险资产管理公司相关负责人的说法.征求意见稿中有两条"硬杠":一个是发行项目基本要属于国家重点项目,另一个就是对担保方式、担保方资质的要求.

另一家保险资产管理公司相关人士告诉记者,"根据业内交流讨论的情况来看,目前已经上报或者正打算上报的多个债权项目计划中,可能符合上述两个硬指标的项目并不多."

另外,上述人士还称,根据几次征求意见稿来看,保险公司若发行基础设施投资项目计划,必须成立专业子公司或者专门事业部,同时也要设立相关的成本中心、利润中心.其中,成立专业子公司可以开展股权投资和债权投资计划业务,而成立事业部则只被允许投资债权投资项目.

银行入股保险公司开闸在即

在昨日的国新办新闻发布会上，中国保监会副主席李克穆透露，在商业银行投资保险公司和保险公司投资医疗机构等问题上，目前已取得实质性进展。同时，保监会正在研究放开保险公司投资商业地产的相关问题。

四家银行申请试点

李克穆透露，保监会和银监会共同起草的《商业银行投资保险公司股权试点管理办法》，"目前已经达成技术上的一致意见，正在修订中。"

据了解，目前保监会已得到银监会转来的四家银行的试点申请。这四家银行分别是工商银行(601398)、建设银行(601939)、交通银行(601328)和北京银行(601169)。李克穆说："关于投资股权的额度，将由具体商业银行和保险公司商定后，将意见交由保监会进行研究。"

眼下，保险公司已可以投资商业银行股权。

支持险企投资医院

此外，李克穆在回答早报记者提问时表示，保监会将利用"新医改"方案的出台之际，积极推动商业保险公司在国家医疗保障体系中的作用。保监会将支持保险公司进入医疗行业，投资医院和养老实体。

李克穆强调，将对投资新医改的保险公司设立一系列准入门槛，以确保保险公司具备相应资质，"作为监管部门我们会制定一些原则促使这项工作有序进行。"

国务院也曾出台文件鼓励保险公司投资医院，但在具体操作过程中面临一些制度性障碍，如中国现行《保险法》规定，保险公司不能设立保险业务以外的机构。

李克穆在昨天的发布会之后笑着说，"《保险法》已经进入最后一轮修订，修改的地方不少，很快会出台。"

事实上，对于养老实体的投资，已有不少有实力的保险公司陆续"潜行"。泰康人寿在去年于四川省内就连开了4家敬老院。

相关人士透露，保险公司投资物业试点的相关规则也在拟定之中，可将保险公司目前只投资于自身办公需求的办公楼推广到其他类型的社会物业。

警惕"非正常集中退保"

不仅仅是实业投资的突破。

保监会新闻发言人袁力在昨日的新闻发布会上细数了今年投资监管政策在四个方面的适当调整：一是增加保险机构投资债券品种；二是扩大基础设施投资试点，拓展投资范围，增加投资主体，提高投资比例；三是允许有投资能力的中小保险公司直接投资股票；四是开展未上市股权投资试点。

然而，引起业内关注的，还是目前国内很多中小保险公司都面临偿付能力触红线的问题。根据各险企上报的2008年第三季度末偿付能力报告，保监会共亮出十多张"黄牌"。其中，数家险企的偿付能力远远低于100%的警戒线。2009年开始，天安和大地两家险企的若干业务被暂停，直至增资达标。

就此，李克穆昨天在新闻发布上也对"非正常集中退保"、"防范部分保险公司偿付能力不达标风险"进行了警示。

就在25日，全国人大常委会进行三审的《保险法(修订草案)》也给偿付能力不足的保险公司增加了"紧箍咒"，保险监管机构可以限制其资金运用的形式、比例。

中美股市寻根：到顶了还是到底了？(侯宁)

打开美国股市道琼斯指数的K线图，我们看到的是一幅惊心动魄的无底洞曲线：

所有的技术支撑都已被击穿，所有的支撑都已变成压力线，不论是日线，周线，月线还是季线！2002网络泡沫破灭时留下的“最低点”也已经作古，新的最低点7105.94已经问世，最最最低点还看不到头……

据闻，常来中国的老美技术派大师戴若.顾比已推测“底部可能在5500一线”，对此，我也赞同，因为只要看简单的K线图，便会知道那一带历史上曾筑过一个小小的平台。可惜，相比于2002年前后向上发动抵抗性冲击时的量能，5500一线的成交量还是显得“嫩”点，所以能不能破7000，才是美国股市能否止住这轮大跌的关键看点。

如果结果真如我去年预言的那样，有效击破了7000的支撑，那就有大戏看了。那场戏叫“大国崩溃”，主角是奥巴马，配角是喜欢“临渴掘井”的希拉里，拍摄地点是华尔街、华盛顿。

或许，这也是天命吧。从二战结束特别是上世纪80年代以来便一直得寸进尺地透支全球、透支自己帐户的乐观的美国人，在幻化出了醉鬼华尔街和骗子麦道夫、斯坦福之后，终于遭到了所谓“次贷”的惩罚。次贷，就是给还不起债的人发钱过好日子的一种“金融创新”，可见美国人已经“潇洒”到了何等地步——

——美联储公布的最新消费者财务调查结果显示，千禧年后的美国人基本上没有创造任何财富：除却通胀因素，现在美国家庭的平均净资产比2001年还要低。因为这段时间里，他们都一直在借钱和花钱，直到每个家庭负债16万美元，直到超前开销到几乎银行零储蓄，所以自危机爆发以来，世人看到的美国各类经济数据、信心指数几乎是清一色的糟糕又糟糕，失业、破产、清算成了美国2009真正的主旋律。

相比之下，我们中国人算是很节俭的，所以国人的银行储蓄率很高，堪称全球的骄傲！但问题是，银行里的80%存款只属于大约20%的人，80%的国人却只拿着20%的所谓巨额储蓄。而这些人中的“城里人”，又秉承了中国农民一辈子辛劳只图盖房子、娶媳妇的传统，都在盼着有自己的房子，所以许多人，正好政府也开始学美国激励大家透支，又从银行按揭贷款成了所谓真正的“房奴”。

当然，既然为“奴”，便说明还贷很有压力，如此经济危机一来，收入更少更难，所以中国的“次贷”也便有了“火种”。但更大的问题是，为了救楼市，如今的许多政策竟然还在变本加厉地鼓励贷款优惠买房，说“买房就是爱国”，甚至还忽悠说要“振兴楼市”（我以为中国当前最该振兴的农田水利基建工程）。于是，中国式次贷危机的火苗便更“熊熊”了。更何况，我国如房地产商、航空公司、五大电力公司等等等等叫做央企国企的，其资产负债率都奇高，东航几乎是100%债务，竟还能从政府那里要来几十亿，声称要在危机中扭亏！

好在，今天看了公布的新闻，政府英明，并未把房地产业列入“振兴计划”，否则，我现在便敢断言中国也必将以最快的速度爆发“次贷危机”。此前，我曾把中国股市的危机戏称为“准次贷危机”。若真有房地产引发的次贷危机，那便不是什么“准”了。

但如今的难为之处在于，对了空房率极高、存量消化期长达两年的房地产业而言，若不振兴之，单其一行出现崩跌，便可以让银行坏账陡增，更遑论四万亿救市计划急放出去的巨额贷款了，搞不好，一个重要后果也就是增加银行坏账。而银行里，放着的可都是省吃俭用的中国老百姓的“高储蓄”啊。所以，单从这样一个逻辑来推导，中国经济目前已经是“前有追兵，后有堵截”，真是在“走钢丝”了。

体现在股市上，结果自然也便是“刀尖上跳舞”，在政策暖风吹拂下铆足了劲儿反弹反弹再反弹，可弹着弹着，便发现弹不动了，要不突然大跌，要不诡异拉升，活像一个陷阱或埋好的圈套，让投资者要么跌进沟，要么拽半空，整天惶惶然对着K线图骂娘打赌抽闷烟。他们不停地问，著名的墨菲定律”里的“可能性”真要变成现实了么？

所以我们才能看到这样的现象，明明美股暴跌得一塌糊涂，但有人却天天预言美股会“绝地反转”；明明A股在2300一带压力重重，数次冲击而难过，更有糟糕的季报预期在前等候，却有人天天想靠着“情绪能量”弹到3000点好让他自己胜利大逃亡。

殊不知，中国股市早已是全球PE、PB之冠，而一俟今年一季报出来，这些客观数据更可能“直上云霄”。对此，上海市09年1月份“降幅历史罕见”的工业总产值已经给了我们最好的预警，除非你对此长了聋子的耳朵或者以“迅雷不及掩耳盗铃之势”把这消息从大脑屏蔽。

至于面对48亿股解禁“大小非”还能“振翅高飞”的招行股价嘛，我们可以等到3月2号，或者，先看看还算好企业的招行在过去一年的业绩走势再说。然而，不论我们如何把乐观处想象，但有一点是肯定的，在上市公司业绩可能大幅走低的背景下，“大小非”压力是躲不过去的，所以我以为，想在2000点解决“大小非”问题也只是周勤业先生的一厢情愿：09年刚开始，两年的解禁洪峰期，能单靠政策死扛？我们有多少政策可以再让股市寅吃卯粮？

只不过，在我看来监管层和投资者也并非只能干瞪眼，我们可以借机固本，夯实诚信，层层设防，“边打边退”，力争在真正的黎明曙光照拂到东方之前，把中国股市的信用损失和个人的投资损失降至最低。

“次贷”了数十年的美国是一面镜子啊，好大喜功，寅吃卯粮，终究是要付出更惨痛代价的。

中国经济不太可能迅速复苏

中国经济迅速复苏的希望正开始破灭，打击了推动中国股市成为今年来全球表现最佳市场的乐观情绪。

最近几周，一些企业和投资者看到银行放贷飙升和钢铁价格回升，将其视为中国政府大规模经济刺激计划已经发挥效应的迹象。对于倚重工业的中国经济来说，钢铁价格是一个重要指标。

但如今钢铁价格又开始下跌，而进一步审视近期银行数据就可以发现，很多贷款不会对推动经济增长起到立竿见影效果。与此同时，随着欧美对中国出口的需求萎缩，中国企业和消费者减少了购买的进口产品，中国进出口贸易继续下滑。

由此可见，中国经济要真正恢复快速增长可能还需要数月甚至更长的时间。鉴于中国是全球唯一保持增长的主要经济体，这对全球经济来说不是好事。

摩根大通(JP Morgan)首席经济学家卡斯曼(Bruce Kasman)说，认为中国经济会脱离全球其他地区，或者指望中国经济带动全球增长，这样的观点是不正确的。中国经济的持续复苏取决于全球环境能否好转。

中国政府目前为止已经投入了大约2,300亿元（340亿美元）用于经济刺激项目，并且还会继续投入。不过大多数经济学家认为，刺激计划要发挥效应还需要一定时间，今年下半年之前很难见到明显成效。

地方公司对刺激计划抱着更乐观的态度，去年12月开始推高钢铁价格和货运价格。投资者也开始推动中国股市回升：上证综合指数本月一度较年初增长了30%，但随后又有所回落。到2月初，钢铁价格已经较去年11月低点回升了大约15%。中国是全球最大的钢铁消耗国，钢铁价格的上涨也吸引了诸多关注。

但大量钢铁都是用于库存，而不是立即投入工厂或是建筑工地使用。中国钢铁工业协会上周公布的一项报告显示，今年1月份一些钢铁产品的库存量较去年12月猛增了30%以上。

报告称，近期经销商和消费者补充库存推动了钢铁市场价格回升，但库存持续增长随后将影响到钢铁市场的稳定运转。

预期的需求并没有成为现实，上述库存正在施压市场。根据上海研究机构我的钢铁(Mysteel.com)提供的数据，上周钢铁平均价格回落了6.3%，此前一周下跌了3.2%。

由于今年的农历春节假期比2007年来得较早，干扰了1月份重要指标的年度对比，最近几周要准确分析中国经济数据变得尤为困难。

其他数据也支持了经济活动尚未复苏的观点。即便经过春节假期因素调整，今年1月份上海工业产值仍较上年同期下滑了12.7%。（1月份全国工业产值数据尚未公布。）此外，今年1月中国进口较上年同期下滑了43.1%，考虑到春节假期因素，这一显著降幅显示了中国需求正在不断放缓。

瑞银(UBS)经济学家王涛表示，中国国内需求仍然非常疲软，因为住房建筑业持续下滑，而财政刺激计划带来的投资需求还尚未到位。

今年1月份中国各银行发放的新增贷款1.62万亿元，较上年猛增了一倍；放贷显著增加被普遍看作是一个积极迹象。但其他存款数据显示，各家公司都在囤积现金而不是使用资金，因此上述贷款或许不能立即推动经济增长。

近期贷款不同于以往的性质也引发了进一步质疑。在1月份的新增企业贷款中，短期票据占据了42%，规模总计6,239亿元，是去年11月和12月已经上升数据的三倍，更是去年10月数据的十倍。

由于企业借入的这些票据利息低于存款利息；一些经济学家认为近期这一贷款飙升更多的是出于财务目的，而不是实际需求。中国国际金融有限公司首席经济学家哈继铭说，近期货币和信贷数据并没有反映实际的经济需求。

与此同时，花旗集团(Citigroup)分析师Ally Ma和Brian Lam本周发布报告称，中国主要码头运营商公布的数据显示，2月份集装箱运载量甚至比1月份还低。根据上述数据以及其他指标，两位分析师预计未来数月中国出口似乎不可避免地会较上年下滑20%甚至更多。

警惕美国正在成为全球资金的黑洞

自然界中的黑洞具有特别强的引力场，能把包括光子在内的任何物质都吸引进去而无法逃脱。金融危机后的美国正在成为这样的一个黑洞。处在危机中心的美国，国家和企业的总债务已经达到GDP的350%，其中，银行的债务为9.95万亿美元，美国财政部的未偿还债务为10.5万亿美元，这还不包括刚通过的7870亿美元的第二次经济刺激计划。更不知道还需要多少个方案，多少万亿美元，才能见底。但和所有面临金融危机的政府要为钱苦恼不同，美国不缺钱，世界各国的钱正源源不断地向美国流去。

这种黑洞现象的第一波，出现在去年9月后，金融危机迅速扩展之时。在危机的恐慌中，美元凸显它仍是国际货币体系中最具流动性的币种，是无可替代的硬通货。以美元计价的美国国债仍然是风险最低，最具流动性的资产。从增值和风险考虑，许多国家的中央银行和投资者都不得不继续增持美元债券。到2008年底，美国财政部债券总值3.12万亿美元。其中：中国6962亿美元，日本5783亿美元，英国3550亿美元，加勒比海银行中心2133亿美元，石油输出国1970亿美元，巴西1205亿美元。中国在2008年中共增持美国国债2186亿美元，其中大部分是在下半年后增持的。

美元的不可替代性

其次，随着危机的扩展，世界各国股市都在不断地跌向历史的新低点，实体经济收缩，经济活动减少，石油和原材料的需求下降，国际投资者包括国际对冲基金从股市、国际石油期货、原材料期货等市场上撤出的大量资金被换成美元，投向国债，以寻求保值。

再次，美国和国际的金融机构在巨大亏损的压力下，纷纷被迫收縮财务杠杆，通过出售在其他国家的资产來偿还债务。全球主要银行和金融机构同時起动去杠杆化进程，导致短期国际资本，和中长期投资，通过出售变现，从新型市场国家的资本市场大规模撤出，重新流回美国。

另外，除美国、日本、中国以外的多数国家的汇率急速贬值，股市和经济持续下降，这些国家的企业和个人的资金进入美国的数量也在不断地增加，有的寻找在美国房市和股市中的捞底机会，有的乘机购并美国和其他国家的企业（2009年头两个月中，德国和中国是海外购并第一第二名），这些因素都形成了极大的美元需求，进而推动着汇率朝着美元升值的方向变化，更加大了美国债券和美国资产的吸引力。

最近，黑洞现象中的第二波正在到来。美国和欧洲企业正在出现可能是历史上最大的一次赖账（Defaults）高潮。据2月16日《华尔街日报》报道，今明两年，美国公司赖账的公司债券和贷款总额将高达4500到5000亿美元。欧元区的企业债务更高，负债总额超过11万亿美元，为GDP的95%（美国企业的债务为GDP的50%）。可能出现的赖账总额将更大。

从赖账到坏账

这些要摆脱困境的选择并不多：一是资产出售套现来还债；二是和投资者协商延迟债务兑现期限；三是发行新的公司债券（从股市上再融资的可能性已越来越小），今年1月欧元区企业所发行的新债券总额，创出1590亿美元的新高。这样，一方面它们需要吸引更多的资金来脱困；另一方面，一旦无路可走，只能赖账，越多的赖账，只会一连串地引起越多的坏账，这是一个恶性循环。

第二波中的另一个冲击方向 来自于欧美的银行和金融机构的资产状况进一步恶化。美国的一些主要的银行都已被认为是资不抵债，丧失了偿付能力。IMF认为美国信贷资产的潜在损失，已从2008年10月时的1.4万亿美元，提高为现在的2万亿美元。美国财长蒂姆·盖特纳在2月10宣布了修复银行体系的新计划，市场的反应是负面的。到2月20日，道琼斯指数已跌到6年来新低。花旗和美银的市值已分别萎缩至106亿美元和242亿美元。投资者已经不能相信这两个银行的市值，忧虑政府会随时接管这两家银行。

美国俄勒冈州地方银行Silver Falls Bank日前遭美国监管当局接管，成为美国今年第14间倒闭银行。持续不见底的经济衰退下，可能愈来愈多消费者和私人公司会拖欠还债，将加速银行倒闭速度，银行界估计年底前美国会有近100间银行将会倒闭，涉及资产约500亿美元。(RBC资本市场银行资产研究部董事总经理卡西迪预计，未来3至5年内会有1000间银行和金融机构倒闭。）

国际金融协会（IIF）预计，西方银行和金融机构今年将从新兴市场撤出610亿美元的资金，对照2008年为净流入1670亿美元，2007年为净流入4100亿美元。流向新兴国家的资金2009年将比2007年下降82%（美国《新闻周刊》，2009年2月16日）。加上西方的银行和企业的撤资，和本国私人企业的还贷困难（如巴西，印度，墨西哥等的私人企业，在2009年上半年将有1000亿美元的贷款到期），新兴国家的资金已开始被美国的资金黑洞吸干。有人认为，俄罗斯等很快有可能成为另一个"冰岛"。

"吸星大法"无人能挡

美欧企业和银行的收缩和倒闭，必定会影响这些企业和银行原有的市场功能，进出口功能，和融资功能。最近的报道显示，一些外债负担较大，较多地依赖外来资本，或是倚重资源出口，甚至是以出口导向为主的新兴经济体，正日益凸显严重的金融风险，出口风险，和经济风险，普遍进入衰退。东欧、中南美洲、东亚和南亚这些本来一直是处于金融风暴的边缘的国家，在近几个月，已经出现了比美欧这些中心国家更大幅度的GDP下降。

从表面上看，外汇储备充裕、银行体系健康、储蓄率高、现金多的东亚国家，会比其他新兴国家有更强的抗风险能力。但是，我们决不能低估美国的资金黑洞的潜在危险。即使像中国具有两万亿的外汇储备，每个月还都有外贸顺差来增加外汇，如按2007年国家统计局的数据，外国在华的资产，要占外汇储备的83%。如果美国这个黑洞，迟迟找不到稳定其银行系统的有效措施，建立一个底部，出现外国在华资产争相抽逃，中国的外汇储备再多，"功力"再大，也有可能会出现挡不住美国的"吸星大法"的。

美国人给自己挖了一个大黑洞，可怕的是他正在把全世界的资金往自己这个黑洞中填。更可怕的是，当这一黑洞还远未见底时，有可能新兴国家的资金已被吸干，一个接一个地走向经济崩溃的边缘。

地方政府债待开闸 城投债先行一步

虽然地方政府债券还未正式开闸，但一向被看作准市政债的城投债的发行节奏加快。今年以来已有多只城投债发行，另外还有多家城投公司公布了发行公告，总发行规模将超过100亿，与去年同期相比发行量大大增加，其中又以中小城市城投类企业发债明显增加。

城投债扎堆发行

截至昨天，已发行的地方企业债有13只，总规模达到了215亿元，其中城投类债占到一半以上。而目前来看，中小城市甚至县区级政府所属企业的发行占了较大部分，一些省级政府和大城市政府的发债则相对较少。

例如，目前已发行的城投债中，“09临安城建债”发行6亿元，“09怀化城投债”发行13亿元，“09余城建债”发行10亿元，这些均为中小县市所属城投企业发行的企业债券，并均为首次在银行间及交易所市场进行公开发行。而属于省级政府所属企业发债的只有“09渝隆债”一只，为重庆渝隆资产经营公司发行，此外，“上海城投”也将于今天发行30亿元的5年期中期票据。

分析人士指出，虽然地方政府发债即将开闸，但作为“准市政债券”的城投类企业的发债仍将会成为今年政府融资的主要方式。

上周财政部代地方政府发行2000亿元债券的议案提上了人大审议，预示着我国地方政府债即将开闸。虽然具体的方案还没出台，但考虑到各级政府的信用等级和财政实力等方面的因素，预计首批地方政府债的发行主体将会主要为省级政府和部分大城市的政府。而对于其他中小城市来说将难以惠及。

申万证券研究所发布的报告表示，2000亿元的额度相对于各地政府的需求来说仍较为有限，中小城市将更多通过城投类企业发债，另外，还可能出现同一个大城市地方政府和城投公司均发行债的交叉状况。

“今年可以肯定的是我们仍将看到有多个规模较小的城投类债发行。”报告称，而其发债主体和风险与地方政府债将有些区别。

收益可观

目前来看，中小城市所发城投债的发行利率相对较高。例如，上周发行的10年期的“09怀化城投债”票面利率高至8.1%，超过了商业银行5年期贷款利率5.98%的水平，在银行间市场和交易所同时发行。该债券由联合资信评估公司评定为AA级，公司主体评级为A+级，所获评级相对较低。但由于收益率可观，仍吸引了网上网下众多投资者的参与。

分析人士认为，这一方面是因为政府对基建投资支持力度加大，提高了投资者对城投类债券的信心，另外，目前一些高收益率企业债一二级市场存在利差，吸引了投资者参与套利。

目前较低等级企业债在二级市场的收益率在7%左右。

对于中小县市城投类债券，申万报告提醒投资者仍应该关注其风险。对于配置类机构来说，应从地方财政实力、过去几年财政支出去向是否稳健以及企业所获财政补贴等方面进行筛选。而对于交易型需求来说，在进行套利的同时应该关注流动性风险，即一级市场买入债券能否在二级市场顺利卖出。

申万进而指出，目前在交易所上市的企业债的换手率在30%左右，短期来看遭遇流动性的问题不大。

WiFi有风险 蹭网需谨慎

管理大师比得德鲁克曾经说："金融危机时期，当人们发现资本主义和社会主义都解决不了问题的时候，法西斯主义得以滋生。"不凑巧的是，我们正有幸经历一次不分青红皂白的全球性金融危机，除了爱斯基摩人和非洲食人族之外，大多数贫下中农都下意识地捏紧了钱袋的出口。与此同时，人们在开源节流方面的胆子也比平日大了许多，本来不差钱的事，也往往能冒着道德甚至法律风险爬梯子去尝试一番，尤其对于那些失业或者不屑于就业的专业人士（包括赋闲的黑客）来说，俘虏与征服的欲望将比过去更为强烈，例如时下流行的WiFi蹭网。

密集的人居和疏朗的法网决定了中国是世界上最危险的WiFi市场（也许还有印度，孟买的连环爆炸案就是恐怖分子事先通过居民WiFi蹭网方式发送联络信件，事后无法追踪）。在北美和欧洲，WiFi的黑客行为大多发生在汽车里，并美其名曰Wardrive，但欧美国家往往法律森严，因Wardrive蹭网被拘捕的案例已经屡见不鲜。而在中国，事情要简单轻松得多，如今在大多数城市的居民楼里打开迅驰笔记本或者水货WiFi手机，都能扫描到一堆WiFi热点信号。随便从淘宝上网购一个数百元的"蹭网"网卡，你就能过一把黑客的瘾，同时破解并劫持四五个邻居的无线宽带信号为己所用。目前蜂拥购买这类蹭网网卡的用户大多是HTPC和高清电影爱好者，他们拥有3－4核的心脏，TB级别的豪胃，50英寸的大饼脸，可偏偏只有1-2M的ADSL樱桃小嘴。于是其中一些人开始对电脑屏幕上邻居的宽带无线信号动起了歪脑筋。

若干年前黑帽大会上黑客们承诺的WEP破解时间是15分钟，今天呢？"上趟厕所的功夫你就能破解邻居的WPA密码…."这是一家在网络上热卖的蹭网网卡的质量承诺。今天的Freeloader（蹭网者）不必精通Linux，任何理科毕业的家庭主妇都能在破解教程的帮助下轻松搞掂邻居的无线网络密码，为家庭节省一笔宽带费用。让人忧虑的是，蹭网只是WiFi安全问题的冰山一角。被攻破密码的WiFi网络如同被撕去外衣的AV女优，接下来的你的MSN聊天记录、网银股票帐号、爱情私房照之类的宝贝隐私被"分享"的难度就不大了。蹭网者唯一可能遭遇的尴尬就是与邻居发生"对蹭"，那情形就好比花和尚巧遇痴尼姑，金花四溅，糗到爆浆。

虽然早在2003年WiFi的安全性问题就因WAPI而开始被国内用户广泛关注，但是被全球化和自由市场经济冲昏头脑的人们相信IEEE和它的精英会员们的承诺。今天能破产的都破产了，谎言也不例外，社会主义WiFi迫切需要资本主义WAPI来冲销风险，如果3G时代二者都不奏效，那么全民蹭网的恶果就应了希特勒的那句名言："走别人的路，让别人无路可走。"

由于没有更好的解决办法，我已经关闭了自家两个热点中的一个，对于经常在网络上理财、购物的人们来说，目前最利索的办法就是关闭你的WiFi热点，改掉在床上上网的不健康习惯，这是一个准专业人士的忠告。

如果你实在放不下WiFi的自在，那么至少采取以下措施：
1、 关闭SSID广播。
2、 使用复杂的WPA密码并定期更换。
3、 抽空审查你的无线路由器Log。
4、 购买一块蹭网网卡、一根拇指那么粗的天线。（仅限用于自查）

煤炭市场的繁荣与没落

秦皇岛天津港现场煤订单：大火电商绕道市场购买，库存缓慢上扬，煤公司失去需求方，进港的船寥寥。

寒潮今又来。2009年2月18日，一场大雪降落在秦皇岛港。煤电的拉锯战依旧死水微澜。苏国军决定不能再等下去了。

"我想从下周开始到南方的广东、浙江和江苏等地去看一看玻璃厂、瓷砖厂对块煤的需求情况。"苏国军告诉理财周报记者。

走出秦皇岛火车站的旅客都能看到一块写有"八达煤炭"的显眼广告牌。苏国军是八达煤炭有限公司经理。快人快语的他说，既然粉沫煤生意不行了，就得想点别的道道了。尽管每吨块煤的利润只有8-10元，但总比做粉沫煤生意亏钱好一点。

让苏国军另寻他路的原因是，作为秦皇岛知名经销商的八达煤炭从去年10月到现在已经有四个月没有从港口发过煤了。"我认识的煤炭经销商和八达情况差不多。"苏国军说。

远远望去，两艘货船正在慢慢驶入秦皇岛港七分公司的煤炭码头。在港口内，还停靠着几艘货船等待进入码头装煤。出租司机告诉记者，货船数量较以前少了。

秦皇岛港发热量5500大卡的电煤价格已下跌至550元/吨，而两周前，这一价格还在600元/吨以上。2月19日，秦皇岛港的煤炭场存量（内贸库存和外贸库存合计）达755万吨的合理场存上限。

雪花飞舞。观望气氛弥漫在秦皇岛煤港。

煤炭交易市场较冷清

2月17日，记者来到秦皇岛海运煤炭交易市场。交易大厅里气氛比较冷清。"在交易市场进行交易的煤炭都属于市场煤。"秦皇岛海运煤炭交易市场市场业务部经理王凯告诉记者。

秦皇岛港内的煤炭分为两种，一种是国有大中型煤矿每年按照国家的指令，提供给各个大型发电厂的电煤，这部分煤炭叫做计划内用煤，其价格是由国家确定的，一般低于市场价；另一种是由煤炭销售的中间商买来后堆积在港口内，再卖给需要煤炭的厂矿企业，这部分煤炭通常叫做市场煤，其价格由市场交易形成。

"2007年，秦皇岛港共完成煤炭外运2.14亿吨，据不完全统计，其中市场煤的比例至少有8000万吨。2008年的市场煤交易总量还不太好统计（有些市场煤不在交易市场交易）。现在交易萎缩，掉得比较厉害。"

位于海运煤炭交易市场附近的秦皇岛港股份有限公司2月17日给本报提供的数据显示，2008年11月、12月和2009年1月港口煤炭的吞吐量（下水出港量）分别为1263万吨、1399万吨和1438万吨。

记者从另外可靠渠道得到的2月份数据是，截止到2月15日，秦皇岛港煤炭吞吐量为628万吨。

"去年，在国际金融危机之前，秦皇岛港每个月的吞吐量曾高达1900-2000万吨。"王凯说。

秦皇岛港股份有限公司没有透露秦皇岛港场存煤炭的最新数据。记者从可靠渠道获知，截止到2月14日，秦皇岛港场存煤炭的数量是752.6万吨。

据王凯介绍，下水出港的煤炭主要运往沿海各省。也有到东北地区的。如大连、营口、丹东等地，北方地区运量大概占到5%-10%。

从秦皇岛港出港的煤炭，电厂用煤占了75%-80%。除了电厂用煤外，其他用于石化、钢铁、水泥、印染、纺织、陶瓷、造纸等行业。据了解，中石化下属的上海石化刚刚签了全年300多万吨的煤炭合同；宝钢也签了几百万吨煤炭的购买合同。"其他一些中小钢铁企业大都在市场采购。"王凯说。

从秦皇岛港购煤的企业中，有水泥行业的海螺水泥，造纸行业的玖龙纸业、金光纸业等，以及纺织行业的江苏阳光等。

"每吨煤要赔五六十"

煤炭经销几乎处于停顿状态的八达煤炭和其他经销商一样面临着不能做的亏本买卖。苏国军给记者算了一笔账：

从山西的煤矿购买的煤炭成本价为每吨220-230元；将煤从煤矿运到公司煤站的短途运输费用为每吨60-70元；从煤站到秦皇岛港，其间每吨煤要缴纳铁路运输费每吨100元、能源基金等每吨28元；进入秦皇岛港的港口费（卸车费）为每吨18.5元，此外，还包括各种杂费几十元。综合下来，公司购进煤炭的成本为每吨520-530元每吨，而公司卖给电厂的每吨煤（以5000大卡煤炭为例）价格为465元。算下来，每吨煤要赔约50-60元。

八达煤炭的下游客户中水泥厂占了60%，电厂占20%，各地经销商占20%。

"从去年9月份以后，大部分水泥厂客户都处于停产或半停产状态。各电厂现在正检修机组，有的半数机组在检修。由此导致的需求急剧减少。"苏国军说，"按照惯例，往年这个时间电厂也要检修机组，关键是社会电力需求减少，电厂对煤炭的需求必然减少。"

苏国军透露，一些水泥厂开始实行"配煤"的策略--减少从秦皇岛港买煤的数量，而开始辅之以在当地采购煤炭。

从煤炭运价的变化也可以看到煤炭需求减少的趋势。目前，从秦皇岛港到广州，每吨煤的海运价格为40多元，而高峰期价格为180多元；从秦皇岛港到上海，每吨煤的海运价格为20多元，高峰期价格为156元。

目前，秦皇岛港5500大卡的煤炭价格为每吨550元左右；5000大卡的煤炭价格为每吨465元左右。

去年11月煤炭压港高峰期曾达850万吨（内贸库存）以上高位。春节前，秦皇岛港的场存煤炭曾一度下降到460-470万吨（内贸库存）。"节前客户都有储存些煤炭以备需要之用的习惯。"苏国军说，"那时可以看到，进港装煤的船只也比较多。"

趁今年春节前煤炭价格的短暂反弹机会，八达煤炭清空了所有煤炭存货。"与进货时的高价相比，赔了很多。但也只能这样做了。"苏国军说。据介绍，赔钱的煤炭经销商不在少数。

煤电拉锯："2·19只有一条船"

对于今年春节前煤炭需求一度走强，王凯的解释是，电厂希望能多储备些煤炭，以在来年与煤炭企业的谈判中具备更大的优势。

出于自身经营的考虑，发电企业要求降低煤炭采购价格，煤炭企业不接受。目前的现实是，国内五大电力集团仍未就2009年电煤价格与煤炭企业达成一致。有消息称，五大集团正在酝酿从海外购煤。也有消息称，有个别电煤合同已经签署。

这给国内煤炭企业带来不小压力。这种形势也对秦皇岛港煤炭价格形成冲击。业内人士预计，如此僵局持续，煤炭价格还有走低可能。

如上文所述，按一般匡算，从秦皇岛港出港的煤炭，电厂用煤占了75%-80%。而五大电力集团的电煤消费量又占据了其中的50％以上。

如此大的需求不可能因为与煤炭企业的谈判尚未达成一致而完全中断煤炭的购买，尽管这些电力企业都有一定煤炭库存。

记者看到，在秦皇岛海运煤炭交易市场大门口的公告牌上贴着一张"重点用户名单"。名单中的20个单位都是国内知名电力企业，五大发电集团赫然位列其中。交易市场的人员没有透露这张名单张贴的具体日期，但从其纸张颜色略显发黄来估计，时间可能在一个月以上。这说明，包括五大发电集团在内的电力企业在无法和煤炭企业达成一致，从这些煤炭企业获得"计划煤"的情况下，在过去的一段时间里已经开始在市场上购买"市场煤"了。

"这些发电企业从市场上购进市场煤的量不大。"王凯说。

谭文联是华能国际电力燃料有限责任公司副经理，承担着华能公司从南到北一十三个电厂大部分电煤的购买和运输任务。华能电力是中国最大的上市发电公司之一，是秦皇岛港的运煤大户。

谭文联告诉记者，现在公司每天从秦皇岛港运出的煤炭数量在9万吨左右；而高峰时曾达到15万吨。过去一般平均日运出量也在12元-13万吨。

在没有和煤炭企业签署煤炭合同的情况下，华能国际电力燃料有限责任公司的这些煤炭是从哪里购买的呢？对于这个问题，谭文联的解释是：公司主要是从一些正常渠道购买的。

事实上，在市场竞争日趋激烈的态势下，在电煤合同签署之前，有的煤炭企业和一些电力企业老用户仍然保持着正常的煤炭购销业务。这是记者在天津港采访过程中了解到的情况。

2月19日上午，记者来到位于天津港南疆港区的神华天津煤炭码头有限公司煤炭堆场。被白雪覆盖的煤堆看上去象一座座小山。几台大型机械正在煤堆间作业。这里的工作人员告诉记者，这些机械是在做"倒堆"工作。在临近海边的一侧，一些用来装船的大型机械处于停工状态。

神华天津煤炭码头有限公司的一位人士告诉记者，尽管集团和一些电力企业用户还没有签署电煤合同，但公司仍然在按照"协议价格"给这些"老用户"供应煤炭。这位人士没有透露具体的"协议价格"。

这位人士称，2008年11月、12月和2009年1月，神华天津煤炭码头有限公司码头的出港煤炭量基本都在150万吨左右，总体较为平稳。

据了解，神华在天津港南疆港区有两个煤炭堆放场地。除神华天津煤炭码头有限公司的自有煤炭码头堆场外，还在天津港的煤炭堆场有煤炭堆放。神华煤炭运销公司天津办事处的一位人士透露，上述两个神华煤炭堆放场地的出港煤炭量比例大约为2：1。

由上述比例可以大概推知，神华在2008年11月、12月以及2009年1月从天津港出港的煤炭总量分别为220万吨左右。

"2月19日一天，仅有一条船进港装煤。近来一般每天有2到3条船进港装煤。"神华天津煤炭码头有限公司的上述人士透露。

3月底可能恢复

接受采访的人士都认为，电力等需求不旺是导致目前煤炭市场萎靡的主要原因。据中国电力企业联合会统计数据，2009年1月，全国规模以上电厂发电量为2476.37亿千瓦时，同比下降12.30%；全社会用电量同比下滑12.88%，其中广东、浙江等东部发达省份的用电量同比下滑两成以上。

大多数人都把今年"两会"后看成煤炭市场走出低迷的起始点。

"目前，电厂的去存货过程还在进行，估计'两会'后政府会拿出具体的解决方案。"王凯说，"将来政府可能要介入，仅靠煤电双方衔接谈判很困难，双方都有各自的困难之处。"

苏国军认为，国家4万亿的投资刺激经济计划相当及时。但现在这种旨在扩大内需的政策效果还没有显现出来。他预计，到今年3月底，市场可能开始恢复，到今年8、9月份，4万亿的投资拉动效果可能就"顶点儿事了"。

"若想生意能做成，各个环节都应该'落价'，同时减少一些不必要的杂费。"苏国军说。他向记者表示，目前煤炭企业的利润太高，最终导致后续环节不断抬高煤价。关键要整治煤矿。

神华天津煤炭码头有限公司的人士认为，随着拉动内需政策的实施，企业复工率的增加，对电力的需求也会上升。同时随着夏季的到来，居民用电也会上升。彼时煤炭市场将逐步回暖。

业内人士判断，随着冬季用煤高峰的过去，电煤价格可能进一步下滑，处于僵局的煤电企业之间的谈判有可能在今年3月份后出结果。

品牌手机厂商集体转战上网本

2月23日消息，手机企业的叛逃在业内已经是一个不争的事实，但出于对渠道信心稳定性的维护，大部分已经转型上网本的手机品牌均不愿意承认。

曾在金立工作4年的李新超，去年开始另起炉灶选择在上网本市场创业。但从08年下半年开始他感觉到了更多的压力。除了越来越多的山寨机制造商转入山寨本市场，还有更多规模更大的品牌手机企业进入到这个市场。

手机企业集体转型

“天时达、万利达的产品已经上市，金立和国虹通信都在积极观望。”李新超说。

李新超的说法，也得到了战国策分析师杨群的证实。他进一步透露，金立和国虹实际上已经开始着手进军上网本市场。

在北京，去年刚刚进入到手机市场的纽曼，马不停蹄的已经开始在渠道铺货上网本。预计3月多款产品即将上市。来自渠道的消息称，同期开始做手机的爱国者也正在进入上述领域。

分析人士指出，这些手机企业的转型已经凸显市场的低迷，而略显混乱的上网本市场则充满了商机。

纽曼副总裁刘朝贵刘朝贵曾对解读过，该公司业转型的主要原因。他说，随着消费者对于数码影音产品需求量放缓，公司整体的利润摊薄，渠道商希望借助新的产品，实现增收；另一点，上游供应链也在往上网本是市场"跳"，纽曼的代工厂京华目前及已经开出了上网本的产线。在上下游及自身的推动下，纽曼才走出了上网本之路。

李新超也十分赞同刘朝贵的看法。他说，相比数码产品，手机在过去的3年利润掉的更加厉害，现在一台低价品牌的手机利润只有20元-30元，山寨机的利润也就10元-20元。

“山寨机和手机渠道都在寻找转型的方向，而在大多数人心中还属于高端产品的笔记本电脑，则因为上网本的出现，而让制造商与渠道发现了如同山寨机刚出现时一样的金矿。”李新超说，

他进一步解读，不要以为中国大部分地区的消费者都和北京、上海的消费群体一样，把上网本和笔本分得那么清楚，也不要以为谁都知道笔记本早已跌破3000元，上网本其实也就值2000元-3000元，在三、四级市场，人们不仅把它们混为一潭，而且也还把笔记本当作6000元-7000元高价货。

手机产线改装造上网本

在手机行业摸爬滚打10多年的盛树林表示，现在买手机的"起得比鸡早，睡得比狗晚，干的比牛多，挣的比谁都少！"对于渠道商最明智的选择就是做上网本。

就在在此时，威盛发起了开放式超移动产业策略联盟，这个被业界称为山寨上网本联盟的出现，成为山寨机制造商和渠道集体转型的关键点。

金特尔笔记本的总经理盛树林表示，和2006年山寨机兴起时一样，此时山寨上网本的产业链已经十分成熟，完全可以复制当年山寨机的模式。

他进一步指出，山寨的品质并不逊色和华硕、宏碁等品牌货，他们能做到的，在东莞的很多制造厂都可以实现，技术差距并不大。而且手机的生产线稍加改动就可以上马上网本，成本的优势几乎可以把品牌价打得一无是处。

李新超也表示，山寨机卖得火不仅是价格便宜，品类繁多，渠道的推动也有着不可磨灭的作用——山寨机给渠道的利润更是品牌机无法比拟的。

他以在深圳市场可以买到的神舟1800元上网本为例，其成本是1500元，神舟自身肯定要赚钱大头，留个渠道的利润空间自然很有限。

但山寨上网本制造企业给渠道的的价格为1400元-1500元，至少300元的利润空间，渠道商的积极性一下就会提高很多。“你说，哪个经销商不愿意卖力气推销山寨本。”

李新超还透露，山寨机最火的时候，渠道商几乎赚取了和手机售价一样的利润。300元成本的手机，最后600元出手，所以07年山寨机火不得了。

显然上网本此时还无法达到当年山寨机的利润水平。不过随着山寨浪潮在上网本市场的兴起，上下游的通力配合，山寨本的成本很快将有明显降低，届时渠道商的积极性也会更加高涨。

而随着诸如万利达等品牌商的进入，上网本的概念将会被更多的消费者接受，市场也将会更火，随着整个市场气候的形成，无论是品牌货还是山寨机都将获得更大的销量和更加客观的利润。

“相信，不用了多久，那些观望的企业也会迫不及待的要下水了。”李新超说。

宋鸿兵：奥巴马救市在制造更大的洪水

《货币战争》作者宋鸿兵

“美国总统奥巴马试图用借更多的债务去解救当前的债务危机，就如同抱着柴禾去救熊熊大火，只会将危机越烧越旺。”对于在不到100个小时前，美国参众两院表决通过的7800多亿美元经济刺激方案，宋鸿兵同样表示了毫不留情地质疑。

2月22日，《货币战争》作者宋鸿兵发布他对金融海啸第二波的预测报告，由于此前宋在美国房丽美中工作经验，对于次贷的了解，先于国内的学者。

目前，宋已由两年前中国国际金融货币研究领域“第一大黑马”，变为举“市”瞩目的最大热门人物，宋鸿兵这次发布观点时仍然不改其直截了当、旗帜鲜明的风格。

奥巴马在制造更大的洪水

宋一针见血地指出，奥巴马政府的救市策略是一个烂帐转移的把戏，并详尽揭示了美国政府的救市路线图：

“小布什与奥巴马的救市思路，先是试图政府出钱购买银行的烂资产以图恢复流动性，这就好比在洪水暴发的下游去抽水，结果发现洪水越来越多，最终在2008年11月放弃了该企图。”

“紧接着，保尔森献计，试图通过政府向商业银行大规模注资，以补足银行的资本金亏空，进而使商业银行恢复放贷，但世界经济正处于自由落体般的衰退之中，消费者信贷和企业债、地方政府债券的违约率正在高速上涨，也就是说债务堰塞湖的上游还在连降暴雨。”

“接下来，刚上任就被危机搞得焦头烂额的奥巴马终于想到最后一招，那就是成立坏账银行，但奥巴马并没有多余的财政力量，他此时预算赤字已经高达1.2万亿美元，也就是2008年创纪录水平的三倍，唯一的选择就是大规模增发国债。”

但根据宋鸿兵的计算，要想完全堵住美国银行系统的窟窿，大致需要3万亿美元，要想恢复“影子银行”系统的功能，还需要1万亿美元，加上财政赤字1.2万亿美元，奥巴马如想在今年控制金融灾情，他至少需要5万亿美元以上的新增债务，而这将意味着堰塞湖上游的债务总水位会有惊人的提高。这样的发债规模将是往年的数倍，后患是今年下半年的美国国债市场又将面临一场严峻的考验。”

“所以说，奥巴马的策略不过是在玩一个烂帐转移的把戏，他试图把银行资产负债表上的烂资产转移到政府的资产负债表上，然后再通过货币增发和通货膨胀转嫁到纳税人的资产负债表上。但由于纳税人的资产负债表上早已负债累累，更多的债务将使他们更快更严重的违约，从而制造更大的洪水量。

实质是支付危机

当大多数学者几乎将美国金融危机等同于流动性危机时，宋鸿兵这次却观点鲜明地指出，这次危机的真正根源是支付危机。

他分析说：美国目前内外债务总量已高达53万亿美元，潜在社保医保亏空更高达107万亿美元，而美国的GDP仅有13.5万亿，美国的社保医保体系已经成为一个历史上前所未见巨大的庞氏骗局。毫无疑问，这一体系必将崩溃。他进一步进行动态分析：当占美国劳动力总数三分之一的7700万“婴儿潮”一代从今年开始的退休大潮一浪高过一浪时，美国政府的医疗保健和社保体系将出现日益严峻的支付问题，同时，这些“婴 儿潮”们的退休帐户在这次金融海啸中已巨亏40%。

因此，“美国庞大的债务堰塞湖已不堪重负，如果洪水不从次贷大堤上漫顶，也必然从信用卡贷款或汽车贷款处决堤。”危机的基本逻辑，是庞大的债务问题导致的支付危机，支付危机引发资产价格下跌，资产价格下跌产生流动性危机

新的身份 新的团队

宋鸿兵发布本次预测报告的身份，是环球财经研究院的院长。

据有关人士透露，刚刚成立并由宋鸿兵担任院长的环球财经研究院，是一家具有特殊官方背景，同时获得民营巨资支持的经济研究机构。

根据公开资料，“环球财经研究院”首席经济学家为曾师从“欧元之父”蒙代尔，在中国财经学术圈内，素有“汇率对中国影响预测第一人”之称的向松祚。该研究院的国内研究团队的囊括大批中国新一代经济学家，包括许多在中国政界、财经界有影响力的人物，这“确保了能够为企业提供最具针对性、实效性的先锋观点”。而国外团队，同样也由一批经验丰富、观点独特且极具深度研究精神的经济学家、分析人士所组成。

对此，业内流传着这样一个经典的案例。6个月前，宋鸿兵曾对国内某照明设备生产商预测，由于经济危机影响，08年底欧美该产品消费市场需求将会锐减90％。对方当时将信将疑，结果一语成谶，欧美国家受到危机影响，大幅度减少进口，进口额度几乎是往年的10％，与宋鸿兵的预测惊人的吻合。该厂商由于较及时地根据宋鸿兵判断调整了市场策略，避免了一场灭顶之灾，为此他至今仍然心有余悸。

宋鸿兵独特在哪里？

据一位接近宋鸿兵的人士透露，宋鸿兵在研究过程中最独特之处，是善于通过厘清主宰当今世界的西方幕后金融势力集团之间的博弈关系，尤其是探寻统治世界的“17人俱乐部”，解析欧美两大金融势力集团的形成、发展、排挤、冲突、联合、制横，以全面地解析当今世界幕后主宰力量的运作和决策机制。

“海外金融势力集团是一张迄今为止几乎完全不为中国人所知的庞大的国际金融人脉关系网”。环球财经研究院的一位研究员称，“它包括着庞大的基金会、智库研究部门、生物制药集团、国家武装力量、军工复合体、无国界组织、秘密精英团体、宗教势力集团、政府机构战略情报体系、新闻媒体及游说集团、司法立法机构、石油财团等，它的核心则是金融业。”

有一位已成为环球财经研究院会员的企业家称，和这位神秘而睿智的学者在一起，总能不断听到这种让人醍醐灌顶式的故事和解析。

“只做唯一，不争第一”，据说这是宋鸿兵担任院长以后经常和下属说的话，这对于他的研究团队，他的人格魅力，他的学识，他的研究方法，他的观点，甚至包括他的经历来说，这似乎都是最大的特点。

空间的N种可能性

如果工作室像瑜伽垫一样，可以轻易地折叠：而且这个空间可以擅自重新组合，根据自己的需求来改变空间格局，那么会是怎样的情况？来自美国伊利诺伊州的设计师兼艺术家Michael Jantzen，让这个想象成为现实。以他创新的想法和打破传统的思维，打造出突破常规的设计空间，让身处在其中或居住在内的人们，可以激发更多的创意。

Michael Jantzen他以M来命名系列作品，代表着M开头的英文单词——移动（Motion)、可动的（Movable)、多重（Multi)等，还有他自己 （Michael)。他所设计的M-velope，为15x14x17英尺的成人用童年堡垒；原先的设计选用布料为材质，而后来在内曼·马库斯百货公司 （Neiman Marcus，美国以经营奢侈品为主的高端百货公司）上市的，则以钢铁为骨架、木头为材质，这个空间可根据使用者的需求任意塑形，借由每片木头隔板的折叠和曲度，可以改变原先的空间视觉。

他对于设计的定义是“创造新的东西并赋予特殊功能”。他认为设计中最重要的元素是创新，好的设计必须符合创新性、美观性和功能性，三者缺一不可。Michael Jantzen所设计的一系列可动式空间，都有着共同点——不规则、扭曲、不平衡的视觉效果，但是创新的空间运用、可移动与变换的多边形零件组合功能设计，是主要特色；这些空间可依据使用者的需求来调整尺寸和选择材质，并且可以塑造出不同的形状，可当作办公室、工作室、展览空间或是商店来使用。这些空间设计的灵感，都来自 Michael Jantzen生活中的各个层面，截取自大自然、艺术、建筑、科学、科技、电子音乐等不同领域的元素。

M-House由一块一块的长方形木板所制成，呈现出非水平或非垂直的外观，相互连接的镶嵌板是可折叠的，可任意组合改变空间大小。具有遮风、避雨的功能。内部空间也可以设计成完全密闭式，营造凉爽或是温暖的环境。

Michael Jantzen大多数的作品有着极为不规则的抢眼外观，那些太过于匀称、规矩的形状，对他毫无吸引力。他认为不规则的形状可以帮助且刺激他产生新的思考， 这是激发创意的催化剂。这种具有启发性的空间，向使用者展示了一个看待周围环境的新方式，也促使使用者更加有创造力。

对于未来，Michael Jantzen同样持想致力于建造功能性艺术设计，在保有美观性的前提之下，能够实践对于环境的友善态度。 在未来的办公或是工作空间的发展趋势上，他观察到越来越多的办公室或是工作室在空间的运用上更加自由、灵活度更高，甚至打破了固定在某个位置的限制性；在空间氛围上，办公空间向居家环境氛围发展；在使用模式上更加个人化与人性化；在技术上，取自大自然的太阳能或是风力能量；整体而言，朝空间机动性增强、视 使用者需要而调整的可能性发展。

他认为未来的空间设计应以符合全球化和地方性特色的双重角度去思考与交流，借此了解各自的需要，关注、加强生态环境意识，并且持世界和平的态度，来面对每个空间设计。

Michael Jantzen
生于美国伊利诺伊州，是国际知名的艺术家、设计师，建筑作品极具艺术性。作品在各大书籍、杂志有多次报道；部分设计作品被各大博 物馆收藏。

企业和个人将可设放贷机构

央行正在加快制订《放贷人条例》；有望盘活资金数万亿

近日，央行表示正在加快制订《放贷人条例》，社会关注已久的民间借贷问题有望得到重大突破，企业和个人都可能成为"只贷不存"的放贷人。有专家认为，数万亿民间资金有望盘活。

据了解，《放贷人条例》的最大突破将是允许符合条件的个人和企业，以自有资金注册成立"只贷不存"的放贷机构，从而打破被银行垄断的信贷市场。但注册门槛和具体约束条件还没有明确公布。

截至1月末，我国金融机构人民币存款已经超过48万亿元，并且同比增长20%以上，储蓄率仍呈现居高不下的局面，另一方面，我国民营企业约80%的资金需求来自于自我积累和民间融资，缺乏贷款支持。

央行表示，推出《放贷人条例》，有助于规范民间金融，为中小企业提供更多融资渠道。

平安万能险结算利率超过"定存"

人民银行去年的五次降息让万能险的利率优势显现了出来。过去一年万能险结算利率平均在5%左右，而目前银行五年期定期存款的利率也只有3.6%。

2008年万能险结算利率受到金融危机和银行降息的一定冲击，但波动幅度相对较小。16日，记者对市内泰康、平安、人保、新华等7家保险公司的万能险业务进行调查发现，各家保险公司2008年的万能账户收益水平已经浮出水面，万能险结算利率平均在5%左右，其中，平安保险以5.5%的年均结算利率位列首位。

在数次降息后，万能险收益开始超越定期存款的收益。以目前年均结算利率为5.5%的平安"智盈人身"为例计算，投保10万元，2年期末保单价值达到106945元，而2年期定期存款收益为105580元，万能险超出银行定期存款1365元，5年期末保单价值则超出银行定期存款5823元。

虽然万能险结算利率目前较高，但理财专家提醒投资者，购买保险产品时要将保障功能放在首位。

A股市场真的"不差钱"吗？

目前无论是宏观经济层面还是上市公司基本面，都不支撑当前A股的强劲上涨。在实体经济没有出现实质性复苏迹象的背景下，支撑股市信心惟一的关键就是源源不断涌入股市的增量资金。

日前有报导称，继1月份信贷数据创出新高後，2月份前两周的信贷增速仍然猛增。对此笔者表示质疑，难道市场的流动性真的充裕吗？

首先让我们来看一组数据，年初央行公布的2008年货币信贷统计数据显示，2008年新增贷款4.91万亿元，而今年预计的新增贷款为4.5万亿元。按照以往惯例，每年一季度新增贷款的投放占全年的比例都是在60%-70%左右，这样计算今年一季度的贷款投放应该是在3.15万亿元。而在一季度中，一月份的投放往往是占一季度投放总数的一半，也就是说应该在1.575万亿元，那麽今年一月份1.62万亿元的新增贷款投放是非常符合规律的。换句话说，这是一个非常合理且正常的数据，但是却被媒体大肆渲染称暴增。

其次，从一月份公布的信贷数据看，目前市场流动性确实出现了局部性充裕。但是1月M1增速和M2增速差距迅速扩大到12.1个百分点，为历史最高，这表明货币存款定期化的特征比较明显。

定期存款与活期存款增速一增一减的趋势，正是居民消费意愿下降、企业投资需求下降、利润减少等问题的真实反映。1月份的信贷规模中出现了明显的结构性偏差，占到新增贷款比重40%的票据融资隐含着信贷虚增的可能，说明流动性大量沉淀于银行体系中，宽松的资金供应不能有效向实体经济领域传递，那麽对提振实体经济也就没有起到实质性作用。

此外，目前半年期银行存款利率为1.98%，而票据贴现利率约1.92%。这意味着如果企业有一笔需要支付的款项，完全可以通过在银行做半年期定期存款，然後开票据给收款单位，同时承诺其会支付收款企业有关票据贴现费用即可。如此操作，企业可以获得约0.06个百分点的利差，而银行票据融资和定期存款数量都增加，体现为银行资产负债表两端的数字均变大，但并无新增资金流入实体经济。

至于之前不少人士推测部分企业资金流入股市，笔者认为，这也许只是大家的一厢情愿。因为规定企业不许把信贷资金直接投入股市，有些企业就会先通过票据融资等方式向银行借贷来投入经营，然後再把自有资金投进到股市中去。这是一个周期，不会这麽快就在市场上反映的。所以说，从实体经济层面看，可以肯定的是流动性并非过剩，仍然缺钱。

最後，从资本市场层面看，流动性也不充裕。近一段时间股指强劲反弹的同时，两市成交金额也在不断创出新高，增量资金入场是肯定的（比如社保、保险、汇金等"国家队"的钱），但除了少量的券商股票质押贷款有据可查外，没有人能确切知道流入股市的信贷资金数量。

从基金的仓位看，来自基金层面的新增资金也已经接近瓶颈。一方面此前部分基金调整了持仓结构，例如从债券市场转战股票市场带来了不少资金，但是目前这一新增来源基本消失——日前公布了一个消息，央行代发政府债2000亿，相信债券市场还会有一个突破。

而且，以前从债券市场转来的资金，大部分都是把债券做了正回购，数据统计显示，09年1月，银行间债券市场现券交易，基金买入1685.58亿元，卖出2347.33亿元，1月基金正回购是7264.2亿元，这个数字是巨大的，也就是说基金实际上也是为了投机。

另一方面，据统计基金目前总体仓位偏重，部分基金已经接近持股上限，继续买入股票的操作空间非常有限；同时，近期有消息称随着基金净值大幅回升，投资者赎回力度有所增加。

综上所述，当前市场的流动性，也许并不如我们想象中或市场反映的那麽充沛，相反还会延缓央行进一步降息举动，使得急需资金的中小企业仍在困境中挣扎。一旦未来新增资金退潮，信贷增长停滞，货币流通速度放慢，本轮反弹的尽头也就为期不远了。

出谷歌记：中国区离职高管被列入VC资源库

稳定的团队和适当的流动性，是一个组织时常考虑的问题。庞大的组织体系往往会制约组织机体内的创新的冲动。一些技术天才和血液里有创业因子的员工，一旦被机制所困，有可能另觅佳巢。作为搜索引擎行业内，规模最为庞大的公司，谷歌在因其创新精神而饱受拥戴的同时，也难以避免体系内的“非主流创新”的另立门户。

本文中提及的数名谷歌前高管及中层，在2007年开始陆续创业。他们把自己的创业激情散播在各自的创业公司。而回谈谷歌的时候，这些带有“Google”基因的创业者们表示心存感激的同时，也没有避讳谈论大公司面临的创新困境的问题。

谷歌中国当年的“四驾马车”，如今只剩下李开复坚守阵地。其余三人自立门户，开荒播种。

此三人，包括曾经担任谷歌中国联合总裁的周韶宁、谷歌前亚太区市场总监王怀南以及谷歌中国前首席战略官郭去疾。前两者和李开复，本是谷歌进入中国以来，最早开拓市场的组合。但2006年相继离开。而郭去疾也在2008年8月离职。

如今，周韶宁在杭州做百世物流，王怀南留在北京创办了宝宝树，而郭去疾则奔波在北京和深圳之间，做一个电子商务网站Light in the box。离职的高管们给人们留下了太多的问号。但不管如何，他们现在已然成为VC们追逐的对象。

而创业群里的“谷歌系”，远不止上述三人，周杰、沈思、黄征等名字，也已经陆续被列入VC的资源库里。

对于谷歌中国而言，不断有人进入，也不断有人离开。

高管的背影

“我觉得，谷歌中国有一天会有一批很成功的人，因为它招进去的人，都是不甘寂寞的类型。”王怀南便是其中不甘寂寞的一人。

因为替谷歌取了中文名字，而被誉为“谷歌之父”的王怀南，2005年8月加入谷歌，任亚太区市场总监，管理谷歌亚洲所有国家的宣传、品牌和公关。

这无疑是个很大的挑战，因为整个亚洲不像欧美，清一色的是谷歌的影子，就连中国一个国家，“台湾、香港由雅虎占领着，大陆有百度占领着，”而日韩、中国、东南亚等的互联网发展水平亦有天壤之别。

“亚洲是谷歌做得最吃力的。”王怀南如今回忆说。2006年12月底，他离开谷歌。之后，携手易趣创始人邵亦波，“种”了棵“宝宝树”——大型育儿网站社区。

同时离开的，还有谷歌大中华区联合总裁周韶宁，他曾经负责关键词广告销售、业务开发、代理商渠道建设等市场营销工作，在任时间是一年零两个月。

之后的2007年，周韶宁在杭州创建百世物流，大客户包括富士康、淘宝、李宁等，为其提供包含仓储管理、干线运输、区内短驳和本地配送等在内的一站式物流外包服务。2008年初和2009年开年，记者两次联系周韶宁，但周的回应都是“公司才刚开始运营，待到时机成熟，才会对外去谈公司的商业模式”。而2009年春节刚过，周韶宁就开始在外频繁拜访客户。

谷歌系的创业者，依然会彼此关注，甚至不时打电话相互鼓励。“他做得很棒，运作能力非常强，会做很大很复杂的事，现在公司规模远远超过宝宝树。”如今，王怀南还会经常和“哥们”周韶宁联系。

2006年底，两位高管黯然离去的背影，一度被解读为迫于压力——2006年的谷歌，市场份额跌入谷底，销售业绩不见起色。

原因当然有很多：本地化不足。加上百度的强势出击——贴吧、百度知道都是杀手级产品。

不过，王怀南和周韶宁的离开似乎没有影响到谷歌中国继续寻找更好的人才。2007年4月，施密特访华，声称“在中国只有一个总裁，那就是李开复博士，这种组织结构会一直保持下去。”以此避免管理层的动荡可能带来的人心不稳和战略变向。

事实证明，李开复的坚持意义重大：短期看来，改善搜索引擎，最不能带来业绩惊喜，但长期来看，搜索技术是最长远的东西，是竞争的本源。何况，好钢要用在刀刃上，当时匆忙建设的团队，最好的选择，便是专攻一个方向，锲而不舍。

2006年底，谷歌送走了王怀南和周韶宁，但这一年里，同时也有相应的高管进入。

2006 年 2月，刘骏加入谷歌，同年6月举家回国，2006年底出任谷歌中国工程研究院副院长兼工程总监。

2006年底，林斌也加入谷歌。任谷歌中国工程研究院副院长，工程总监。2007年初，谷歌中国开始研发无线搜索的产品，而林斌全权负责谷歌在中国的移动搜索与服务的团队组建与工程研发工作。

而刘允则是在2008年1月加入，担任谷歌全球副总裁，主管大中华区销售。负责谷歌在大陆、香港和台湾的销售和渠道业务。

谷歌中国的团队，有离开者，也有补位者。如今的谷歌中国，也许摆脱了当年因王怀南和周韶宁离开而被人诟病的“本土化质疑”。因此，2008年郭去疾的离开，也不再被炒得火热。

橙色血液

如果说第一代离开的原因，如今已莫衷一是。那么第二代，似乎更符合当初周韶宁、王怀南离职时的官方理由：创业的激情。

换句话说，他们都有着橙色的血液。

在谷歌内部，会给有潜力的员工做性格测试，其中一个是“四色测试”：金黄色——责任感比较强，做事情非常认真；橙色——喜欢冒险、勇于创新；绿色——聪明；蓝色——文学色彩比较强，多愁善感。一般人群中，金黄色偏多。而在Google，归属于橙色和绿色的尤其高，这意味着，这是一群更不甘寂寞的人。

“我只要你承诺跟我回中国一年，之后，你可以去创业。”无论周杰，还是郭去疾，李开复都曾有这样的承诺。

周杰，耶鲁大学计算机硕士，2002年加入Google美国，成为Google最早的成员之一，全程参与了Google广告平台的研发。

工作4年后，周杰想回国创业。此时，已相识的李开复找到了他，邀请他回中国担任谷歌产品总监，负责Google中国本地搜索产品的研发。

“创业还是你的目标，但先回国，在大公司做一段，熟悉中国互联网环境，更好。”周杰听取了李开复的建议。

郭去疾，94级中国科技大学少年班毕业生，并拥有伊利诺大学电子工程硕士学位及斯坦福大学MBA学位。在加盟Google之前，他曾供职于微软、Mckinsey、Amazon等多家国际知名企业。

2005年末，在类似的建议下，郭去疾跟着李开复到了中国，任李的特别助理，另外一个头衔是中国首席战略官。

在研发了包括谷歌地图、谷歌生活、谷歌公交等在内的一系列产品后，2008年1月，周杰离开Google，创立浪淘金（北京）科技有限责任公司，推广PPC（Pay Per Call，“按电话付费”）广告模式。

而2008年12月离职的郭去疾，事实上，早在2007年3月，便已联手另外两位合伙人，创办了light in the box ——一家外贸B2C公司。短短两年，销售额已经上亿。

“下周我们会开始推广light in the box，但现在还不适合发布相关信息。”郭去疾在电话里这样说道。而曾经与郭去疾打过交道的人士都表示，他有着创业的激情，但做事方式还带着谷歌这种跨国公司的明显风格，并不够“土鳖”。

不管如何，这些曾在谷歌中国担任要职的人群，已经成为了创业潮中的热点。就记者了解，有些VC已经开始搜集并跟踪谷歌中国的离职名单，“谷歌系”的吸引力，牵引着这些VC的目光。

就记者联系的名单里，还包括原谷歌移动产品经理沈思，如今玩转了“木瓜移动”，致力于打造一个全球的移动社区游戏平台；原谷歌资深广告系统工程师黄征，创办上海欧酷网络科技有限公司，主营3C类产品的电子商务；还有位于上海的达闻营销，创始人同样出自“谷歌系”。

当然，不仅仅是这些。一直被离职流言所困扰的李开复，最终没有成为传说的那离职员工，而是看着自己几年前的承诺一一兑现，目送这些谷歌中国的元老员工离去。

创新者的窘境

尽管是橙色的血液在作祟，但你难免会猜测，谷歌为什么留不住这么聪明的一群人。

没有人会怀疑谷歌的创新机制——20%的独立开发时间，一直被所有工程师们所津津乐道，且艳羡万分。谷歌明星程序员之一的克里斯托夫·比希利亚，就是在20%的时间里，最早提出了云计算的概念。

这不仅是谷歌中国的问题，亦是Google全球的难题。

2008年7月，新搜索引擎网站Cuil上线，号称能够索引到1200亿幅网页，至少比Google多三倍。而其4人创始团队，3位来自Google。

虽然Cuil的出现和风靡有点昙花一现，但至少说明，许多眼睛盯着谷歌的宝座了，包括它自己的聪明员工。

互联网的历史证明，量子跳跃，不仅仅是一个公司的发展，更是整个行业的更替。昨天的革命者，今天或许会被革命，譬如今天的雅虎已是风声鹤唳的局面。尽管谷歌的商业模式目前被证明是最成功的，2008年的营收是218亿美元，但，总会有下一个革命者。

作为曾经的“革命者”，坐上“王位”后，捍卫“江山”的需求远比继续扩张要大得多。——这，便是创新者的窘境。

目前看来，周杰在做的按电话效果营销、订单营销还是小生意，创立几个月来，收入才几百万——这连Google甚至谷歌中国的零头都够不上。而没有搜索引擎这样一个垄断性的工具入口，会是它的模式的最大弊端——它需要像谷歌或百度收购关键词，或联合别的网站联盟，然后经过数据分析、技术改进，把这些位置转卖给广告主。经过“技术加工”的广告位，会让平时的点击率变电话和订单高上数十个转化点。

按展示付费——按点击付费——按效果付费？这或许会是从门户到搜索引擎，再到下一个“革命者”的必然之路，毕竟，越来越不希望浪费广告费的广告主们，会更希望看到后者，何况，点击还会有“恶意点击”的梦魇。无论是按电话，还是订单，还是其他，在泛电子商务时代，都会有很大的空间。

事实上，不是周杰一个人有这个想法，早在Google总部的时候，“谷歌广告核心的一些人、雅虎那边的一些人、微软的一些人都参与过这种方式的探讨，但都还没做起来。”周杰说。

李开复，则更愿意从广义的角度来看“爱徒”周杰的离开，“过去的成就对你来说也许也会是个包袱，为什么IBM很难进入PC，为什么微软进入互联网碰到一些挑战？我觉得Google到一定规模可能也会有一定的挑战。”

换句话说，在同一个可能冲突的模式里，有些项目，即使给你20%的自有开发时间，也不可能产生结果。

虽然，从点击付费到按效果付费，会是很艰难的一条路，而且前景未明，但“如果这种效果付费模式成功，我应该比较确定的是：谷歌会抢自己的午餐。”李开复非常肯定。

那么，怎么挽留或变相挽留这批“去意已浓”的早期员工？思科的持续创新或许值得借鉴。

以下部分摘自谷歌研究员吴军的“浪潮之巅”系列文章，至少说明，谷歌已经在研究这个问题了：

思科的办法很像在大航海时代西班牙和葡萄牙国王对待探险者的做法。

那时，包括哥伦布和麦哲伦在内的很多航海家都得到了王室的资助。这些冒险者，很多是亡命之徒，其航海的目的并不是为了名垂青史，而是为了实实在在的利益。他们和王室达成一种协议，一旦发现新的岛屿和陆地，则以西班牙或者葡萄牙王室的名义宣布这些土地归国王所有，同时国王封这些发现者为那个岛屿或者土地的总督，并授予他们征税的权力。这样一来，西班牙和葡萄牙王国的疆土就得以扩大。

思科具体的做法是，如果公司里有人愿意自己创业，公司又觉得他们做的东西是好东西，就让他们留在公司内部创业而不要到外面去折腾，而思科会作为投资者而不再是管理者 来对待这些创业的人。一旦这些小公司成功了，思科有优先权把它们买回来，思科的地盘就得到扩大。而这些独立的小公司的创办者和员工，又可以得到很高的回报。这样本来想离开思科出去创业的人也就不用麻烦了，接着上自己的班，只是名义上换了一家公司。当然，如果这些小公司没办好关门了，那么思科除了赔上一些风险投资的钱，没有额外的负担。

这种做法不仅调动了各种员工尤其是早期员工的积极性，也避免这些员工将来成为自己的对手或者加入对手的阵营。

谁为俄罗斯设下了陷阱

俄罗斯从戈尔巴乔夫时代就开始慢慢进行改革，但几次改革都不太成功。普京上任后，为了重塑自己的形象跟权威，为了带领俄罗斯走出低谷，普京所需要的是一个切实而高效的经济发展计划。

那么，俄罗斯政府最终采用了怎样的发展计划，这个计划又隐含了怎样的致命风险呢？

俄罗斯的发改委，叫经济发展局，他们当时做了一个这样的规划：利用高的能源价格以及低廉的国际资金成本进行俄罗斯的发展。这个听起来很有吸引力。因为这几年能源比如铁矿砂、石油、农产品价格不断上升，那么俄罗斯出口的大宗商品是什么？石油、天然气、化工产品、钢材等等。这个价格大幅上升的结果，使得俄罗斯全国误判这是由于供需的原理而造成价格上升。但实际上这些价格基本上都是违反供需原则，而是由国际金融炒家所取得的定价权，只是泡沫。

这个误判结果非常严重。国际金融炒家刚好逮着这个空子，准备算计俄罗斯一把。由于俄罗斯政府、企业都误判是由需求过大所造成的价格上升，因此他们继续多生产石油、天然气，继续出口，钱越赚越多。到了2008年底，俄罗斯所积累的美元外汇高达6000亿美金。

但是由于政府、企业也同时误判这个价格会永恒上升，他们对未来寄予无限好的憧憬，认为按照这种局势走下去的话，俄罗斯会越来越强。所以他们开始向国际银行团借钱。借什么钱？低廉的资金。

为什么向国际银行团借钱？因为俄罗斯本国的资金成本非常高。2008年12月，美国的基准利率接近于零，而俄罗斯是13％！俄罗斯人如果12月份买车子的话，汽车贷款16％。所以俄罗斯这些企业根本就没有兴趣向本国的银行借钱。而国际银行团给他们的利息只有2％、3％。

但是，当银行团借钱给俄罗斯的时候，他要求抵押。他们要求什么做抵押呢？就用这一种有泡沫的股票做抵押，甚至俄罗斯这些企业当时还认为，这些傻冒，怎么用这么高市盈率的股票做抵押，你们难道不怕有风险吗？他们哪里知道全部上套了。

他们总共借了5000亿美金，低息贷款，而且基本上都是用资产或者是股票做抵押。而俄罗斯的外汇存底不过6000亿美金。因为他们认为股价升值了，用这个做抵押，他们占了便宜了。

结果他们做梦也没有想到，原油价格会从147美元一桶跌到35美元。俄罗斯这些大型企业，包括俄罗斯石油公司，俄罗斯天然气公司，做钢材的欧亚集团等等，全部亏损。而股指由2000多点跌到500点。而就在这个时刻，欧美银行团竟然同时要求俄罗斯企业还钱。

怎么还？原来这些企业就是靠着能源出口赚了大钱，现在能源价格一跌，大家都亏损了，还不起了。你甚至都不能够卖股票去还款，跌了这么多，股票根本不值钱了。还不了什么结果呢？抵押品全部没收。也就是说俄罗斯的三大银行，加上俄罗斯大型企业，它们的抵押品也就是股票、股权，几乎被这些外资银行全部席卷。

普京开始救助这些企业，希望把股权赎回来。那么我就顺着国际金融炒家的思路来算一笔账，看你普京能够拿多少钱出来赎。

俄罗斯政府手中有两个储备基金，一个叫俄罗斯的储备基金，总共有5万亿多一点。另外一个叫俄罗斯的福利基金，大概有3万多亿，加在一起有8万多亿卢布，等于2万多亿人民币。这些储备基金和福利基金有它的特定用途，比如说教育、退休、国防等等。所以我判定俄罗斯会用最大努力把这8万多亿基金拿出一部分来买回这些股权。最多拿出一半，4万亿卢布，1万亿人民币，大概等于1400亿美金。而俄罗斯这些银行跟大型企业所借的外债是5000亿美金，所以只能赎回25％以上的股权跟资产，剩下75％赎不回来了，因为钱不够了。

2008年，俄罗斯的财政总收入是9万亿卢布，总支出好像是9.5万亿卢布，还有点小赤字。可是这个9万亿卢布是怎么赚回来的？一定是每桶石油95美元以上才能赚回9万亿。所以2009年如果俄罗斯想通过压缩支出、透过财政盈余来做补贴赎回这些债券的话，他必须得有充足的财源。但油价如果在50美元以下的话，俄罗斯的财政保证是赤字，那么俄罗斯连后续资金都没有了，一刀给你全部斩断。而斩断的结果是俄罗斯永远赎不回75％的股权。也就是说俄罗斯这几年等于白忙了，忙到最后发现是替欧美各国而忙，忙到最后把一切拱手让人。

李嘉诚："80后"的保守与理性

　　迈入80岁高龄的李嘉诚,似乎注定要在争议声中开始他的"80后"生活。

　　2月5日出炉的《福布斯》香港富豪榜上,"李超人"再度毫无悬念地蝉联首富,但是所有的相关报道都不忘在标题中提上一句:"其总资产缩水一半"。与此同时,李嘉诚在内地的一系列运作,也在市场层面引起了非议。当所有人都在金融危机的阴影下心惊胆战的时候,超人究竟会如何续写他长达60年的不亏神话？

　　保守:烧水加温总会过热

　　李超人语录 做生意似划艇,我一定会想:有没有足够气力由A到B？又想:有气力划回来吗？

　　李嘉诚最常使用的词汇是"保守"。

　　或许也正因为保守,这个80岁老头总是能够比年轻人更敏锐地捕捉到风险的气息。一个典型的例子是,早在2006年,他就提醒和记黄埔的高级管理团队,要减少债务、准备好应对危险;而在2007年5月,他以少有的严肃口吻提醒A股投资者,要注意泡沫风险,半个月之后,"5·30"行情开始拖累A股一路暴跌。

　　2007年8月,"港股直通车"刺激市场出现非理性飙涨,李嘉诚再次发出忠告,香港股市与内地股市均处于高位,投资有风险。也正是在此时,他公开提醒股民要留意美国的次贷问题,而此时大规模的次贷危机还远未爆发。当时,一些股评家曾尖锐地批评李嘉诚"不懂股票市场",但最终事实证明了孰对孰错。

　　比起在金融危机中栽了跟头的华尔街行家们,李嘉诚的明智并不是来源于任何深奥的理论。恰恰相反,他用了一种过于朴素的语言来解释自己对于金融危机爆发的认识:"这是可以从二元对立察看出来的,举个简单的例子,烧水加温,其沸腾程度是相应的,过热的时候,自然出现大问题。"

　　精简:"持盈保泰"与"神来之笔"

　　李超人语录 你一定要先想到失败,从前我们中国人有句做生意的老话:"未买先想卖。"在你还没有买进来之前就要先想怎么卖出去。你应该先想失败会怎么样。我在做任何项目时,都会要用99%的时间去考虑失败,用1%的时间去考虑收益。

　　尽管由于长实与和黄的股价下跌,导致李嘉诚的身家出乎意料地"缩水过半";但是港交所披露的数据显示,由于2007年其在股价高位时将多只中资股及时套现,在很大程度上避免了损失。同样是出于这种谨慎的做法,当富豪榜上的其他巨擘纷纷因炒作累股证而折戟时,李嘉诚的保守更有了些独善其身的意味。

　　"持盈保泰"是李嘉诚应对危机的公开策略,"精简投资"则是其核心所在。

　　仅从2007年中资股套现的过程中,李嘉诚便实现回笼资金至少上百亿港元。对持有近10年的南方航空,他在两个月的时间里密集减持10次之多,共减持1.62亿股,套现17.02亿港元;对中远控股的6次操作,则使其获利44.07亿港元;二五次大幅减持中海集运,则令他套现20亿港元。

　　有人替李嘉诚算了一笔账,如果李嘉诚没有进行减持,而依然将这些股份保留至去年10月底,那么他对这三只股票的实际持有价值仅剩不到14亿港元,其跌幅高达86%至91%。也正因为如此,虽然一贯强调"做实业"的李嘉诚对于"股神"的头衔毫无兴趣,但是人们依然津津乐道于这腾转挪移间的"神来之笔"。

　　"要永远相信,当所有人都冲进去的时候要赶紧出来,所有人都不玩了再冲进去。"李嘉诚在长江商学院的一次课程上的表述,与"股神"巴菲特的"恐惧贪婪说"有着异曲同工之妙。《福布斯》富豪榜公布后,香港《大公报》撰文指出,富豪们缩水的财富是以股份市值为主的数字,其实质是"虚拟财富"。只有持有现金的人,此时才真正拥有真金白银。

　　现金:没现金是要撞板的

　　李超人语录 流动资金,你一定要非常留意。因为有的公司有了盈利,但是没有现金流的时候,就会容易撞板。

　　李嘉诚对于现金的偏爱是有目共睹的。"持盈保泰"策略的执行结果是,旗下和记黄埔多达69%的持有资金,以现金形式存放,接近1190亿港元。其他主要投资则放在最稳妥的政府债券上,而股票投资所占比重相当之小,企业债券、结构性投资工具和累积期权产品则完全没有投资。

　　从去年5月开始,李嘉诚便不断开始抛售其名下的上海地产物业。这一度被业界视为外资看空中国楼市、大举套现离场的信号。反而是一些观望者对于李嘉诚的做法看得更为淡定。一项针对这一事件的网络调查显示,61.9%的网民认为,这是"现金为王"的明智之举,值得学习。

　　保持高现金的同时,低负债也是李嘉诚必须坚守的原则。据了解,目前李嘉诚旗下企业资产的负债率仅保持在12%左右。他有一句名言:"我不欠别人一分钱,因此睡觉睡得好。"经济学家郎咸平的评价是:"也许很多人会说李嘉诚胆子太小了,但我认为稳健才是李嘉诚成功的法宝。"

　　大量现金在握,正是李嘉诚多次成功实现大手笔投资的关键所在。例如1979年收购和记黄埔以及1985年买下香港电灯,他都是在极短的时间内调动巨额现金完成的,这令任何一个竞标对手望尘莫及。有人揣测,李嘉诚很可能是在等待另一个危机后复苏期,届时他肯定会将手头的"鸡蛋"投入更好的篮子。从这个意义上说,今天的"惜金"行为更像是在养精蓄锐。

　　等待:下一次冲进去的时机

　　李超人语录 投资环境是否成熟,决定于瞬间的时机把握,既要反对盲目的投资,又要摒弃乐观的投资。总而言之,要掌控一个度。

　　几乎每一次危机,都能够激发李嘉诚惊人的创富能力。1996年的《福布斯》全球富豪排行榜中,李嘉诚以106亿美元的身家名列香港富豪第三位,居于李兆基家族和新鸿基郭氏兄弟之后;但1997年亚洲金融危机爆发后,其财富反而在两年内迅速暴涨,并于1999年首次坐上香港首富的宝座。

　　2007年出炉的全球富豪排行榜中,李嘉诚的身家比位列第二的李兆基多出50亿美元,而次贷危机爆发后,2008年的排行榜中,二者间的财富落差已经达到75亿美元。在金融危机中,"长和系"比李兆基"恒基系"的股价跌幅小得多,因此有人预测,此番博弈之后,二者的财富差距将进一步扩大。

　　值得注意的是,就在李嘉诚实行"持盈保泰"策略的同时,他对于增持自家股份的热情却与日高涨。2008年4月至7月,李嘉诚先后10次斥资5.8亿港元增持长实;9月底至10月初的一个多星期,又继续投入3525万港元增持长实;10月底,他连续四次增持和记电讯国际股份;11月,又出手增持和黄。

　　李嘉诚牛年首次出手,依然是继续增持自家股份。港交所披露的信息显示,从2月3日至6日,李嘉诚三度出手增持长实股份,涉及资金533.275万港元。几乎与此同时,李兆基、郭氏家族、郑裕彤等香港富豪也都采取了同样的增持策略。有评论者认为,此举除了摊薄股价下跌带来的亏损压力外,也有明显的提振投资者信心的意味。

信贷数据看上去很美,但票据占大头恐令效用大打折扣

* 1月新增信贷增势不减,票据融资占近四成

* 票据融资中企业实际获得的比例不高,拉动经济作用有限

* 票据和存款利率倒挂,企业存套利冲动

* 若经济回暖之势确立,票据增速将回落

中国1月新增贷款增势依旧不减,亮丽的数据令人对经济复苏抱有美好的憧憬,但如果仔细分析下来,恐怕就不会那麽乐观了,票据融资仍居高不下,占到当月新增信贷的近四成,信贷对经济的拉动效用可能会因此大打折扣.

业内人士认为,由于票据融资是企业以一定比例保证金抵押为前提的,企业通过票据融资获得的资金量可能远低于实际公布的数据,对经营的帮助明显不如贷款,其对经济增长的拉动作用也较为有限.

兴业银行资金营运中心首席经济学家鲁政委称,"看到大额的信贷增长不要高兴的太早,关键是要看结构."

中国人民银行公布的数据显示,1月当月人民币贷款增加1.62万亿(兆)元人民币,高于去年12月增加的7,718亿元,其中票据融资增加6,239亿元,占信贷增量的比重达约39%.而去年全年人民币贷款按可比口径增加4.91万亿元,其中票据融资增加6,461亿元,占比仅为13.2%.

潍坊农信社票据交易员王刚指出,从贴现(承兑)的环节看,企业为了获得一定的贴现额度,需要在承兑银行存入一定比例的保证金,比如贴现1亿元人民币、40%的保证金比例,企业实际从银行获得的资金只有6,000万元(即敞口),这也是从银行体系流入企业的资金量,因此票据融资馀额对信贷数据贡献实际上有一定的失真.

他并介绍,按照目前银行的操作情况看,贴现的最低保证金馀额在30%左右,高的在60-70%,甚至100%,但由于各家银行的标准不同,很难估计目前票据业务中敞口的比例究竟有多大.假设按50%估算,1,000亿元的票据融资,流入实体经济的资金也就500亿元.如果一些企业的资金未投入生产经营,实际量可能更低.

**票据规模剧增,银企双方均有助力**

浙江一灯具公司财务部长指出,随着票据贴现利率随整体利率水平下行而持续走低,企业目前贴现票据所支付的利息成本已十分低廉,即便算上开票手续费等其他支出,开具银行承兑汇票的保证金存款利息收入还能为正,这意味着,企业开票後贴现可以获利.

"国家的定期存款利率高,开票据贴现的利率低,那它也就可以成为一种赚钱的渠道了,...做生意其实也就是赚钱嘛,这样也是赚钱啊."她表示.

上海一银行交易员指出,目前央行再贴现利率是1.8%,而半年期定期存款利率为1.98%,本身已经倒挂,另外不排除一些银行以低于再贴现利率进行贴现,企业明显存在套利的动力.

王刚指出,票据融资大幅增长是由银行及企业共同推动的,"一方面银行响应国家号召,增加信贷,另外低利率也让企业有动力获得低成本的资金."

目前中国工商银行(601398.SS: 行情)(1398.HK: 行情)票据营业部和农业银行[ABC.UL]票据营业部在国内票据市场上占据较大份额.

他谈到,现在贷款利率虽然已降到多年来的低点,但票据利率更低,本来要贷款的企业,现在就通过票据贴现取得成本更低的资金.

难道银行在做亏本的买卖而不自知吗?上海一银行客户经理表示,储户存款是银行业务扩张的基础,银行销售人员均身负拉存款的任务,利用企业富馀资金进行100%保证金承兑汇票的循环开票,可同时做高存贷款数据.

上述灯具公司财务部长也称,"这个月(100%保证金)的票子特多,都去开100%保证金的了,...一来银行的任务帮他们完成了,二来你以後有事找他们要钱也会比较容易."

由于开具100%保证金的承兑汇票并不占用企业授信额度,银行就可以通过票据空转来达到做高数据的目的,但从信贷投放促进实体经济发展的角度来看,这部分数据的增长没有任何意义.

华东一银行人士也表示,在当下全球经济衰退的背景下,国内银行对信贷投放仍较谨慎,这为周期短、风险小、流动性高的票据业务增长提供了机会,近期100%保证金的银票开票量和贴现量都明显增加,也恰恰说明了金融机构的谨慎观望情绪.

**若经济回暖之势确立,票据增速将回落**

一股份制银行广州分行的交易员表示,从对经济的刺激作用来看,票据不如贷款,虽然总量大,但比较分散,且难于监管,不像贷款大多有配套的项目,针对性较强,对经济的拉动作用更加直接.

对于今年票据融资的发展趋势,他认为,关键要看今年一季度的经济数据如何,如果证实经济已开始回暖,不排除央行出手调控信贷增长,对信贷政策反应最敏感的票据市场届时可能出现供需逆转,利率也将随之反弹,票据融资持续增长的局面将会得到遏制.

他并指出,为了防范上述风险,很多银行可能会考虑适当降低票据业务规模,腾出空间来放贷款,特别是一些小行为了追求较高收益,转放贷款的冲动更强.随着这一调整逐渐进行,未来几个月票据占信贷规模的比例会有所下降.

鲁政委则认为,现在中国需要继续加大扩张性政策的力度,"信贷是跟着项目走的,能上的项目要赶紧开工,规模要足够大,地方有热情,没力量,目前要做的是要扩大财政赤字,利用财政资金的带动作用,引导信贷资金更多地投入中长期建设项目中,才能更好地带动经济."

货币经纪公司平安利顺正式开业

中国第三家货币经纪公司--平安利顺国际货币经纪公司周一举行开业仪式,公司董事长童恺表示,十分看好中国货币市场的发展前景,有信心在一、二年内实现盈利.

平安利顺由中国平安集团(601318.SS: 行情)(2318.HK: 行情)旗下的平安信托公司与全球第三大货币经纪公司利顺金融集团合资设立.公司将开展包括境内外外汇市场交易、境内外货币市场交易、境内外债券市场交易、境内外衍生产品交易及经银监会批准的其他业务.

平安利顺国际货币经纪公司的注册资本总额为5,000万元人民币,其中平安信托出资3,350万元,占67%,利顺金融出资等值1,650万元人民币的美元,占33%,公司注册地在深圳.

"争取在较短的一、二年内实现盈利."童恺表示,通过与外方股东利顺金融公司的国际交易网络,公司将为包括深圳、上海、北京在内的全国各地金融机构提供货币经纪服务,使中国的金融机构能够即时与国际间任何金融中心作实时同步交易.

平安信托是目前中国注册资本最大的信托投资公司.利顺金融集团在24个国家和地区设有分支机构,与英国毅联汇业、德利万邦同为全球三大货币经纪公司之一.

此前,中国已有上海国利货币经纪有限公司、上海国际货币经纪有限责任公司从事货币经纪业务.

信贷开闸银行忙放贷,理财产品受冷落

*银行忙于放贷,理财产品发行动力不足

*利率低下,信贷和票据类产品魅力不再

*银行寄希望于细分市场的特色产品

去年中国银根紧缩,银行为给企业变相放贷,大力发展理财业务.如今货币政策转向,信贷投放开闸,银行的理财业务则受到压制,收益率也随着降息而走低,发行惨淡.

中国央行上周四公布,1月人民币贷款增加1.62万亿(兆)元人民币,其中票据融资占比近40%.分析师预计,如此大规模信贷增速将持续到今年上半年底.

与之相对应的是银行理财产品市场的低迷和缺乏特色,今年1月份发行209款,2月份截至目前发行107款.而去年头两个月共计发行619款,规模下降明显.产品类型依然是常规的货币类、信贷类、票据类、债券类等.

"现在理财产品不好卖啊,收益率那麽低,都不知道该怎麽给人家推."民生银行一位客户经理无奈的说.

降息预期依然存在,信贷类产品的预期收益只有更低,没有最低.消息人士称,银监会最近下发内部文件,明确要求银行发售的信托贷款类理财产品必须归为非保本类,这也在一定程度上压抑了银行的发行意愿.

之前出现实际收益低于预期收益的情况时,投资者多有抱怨,因此现在银行选择了新的设计模式--浮动收益.但这种可能随着降息而降低收益率的产品吸引力显然大不如前.

而票据利率的超低倒挂,也导致部分票据类产品收益率低于同期储蓄.西南财经大学信托与理财研究所研究员李要深表示,截至2月9日,2月份已经发行了4款票据融资类产品平均预期年收益率为1.9%;而1月份24款同类产品的平均年收益率为2.4%.短短一个月,收益下降非常明显.

虽然降息周期总有一天会到头,票据利率亦有望随着发行量的缩减而提升,但理财市场以信贷和票据打江山的时代已经一去不复返了.

**跑马圈地时代已过**

2009年银行理财业务的重点或许更多会放在如何小而精的锁定特定客户,尤其是中高端的高资产人群.而不是继续做规模庞大的"大众理财".

"去年为争夺市场份额而大量发行产品,但现在已经不是跑马圈地,拼命抢市场的时候了.今年主要应该针对不同客户,做细分市场."北京银行(601169.SS: 行情)资金交易部总经理张一中表示.

2007年银行理财以与股票市场联结的产品,包括打新股产品为主,整体规模8,910万元人民币;2008年则以信贷类、票据类产品为主,规模估计在2万亿元以上.

中国银行(3988.HK: 行情)(601988.SS: 行情)财富管理专家黄金老在期刊上撰文称,产品设计关键是要有前瞻性,2009年与基础设施融资、中期票据、公司债券市场、高股息分红股票联结的理财产品也许很好卖.

但目前看来,公开发售的富有前瞻性的产品少之又少.银行的产品设计人员显然"犹豫"了.

"国内银行现在普遍步子很小,不敢有太大的创新之举,银监会监管严格,赔了钱客户还要投诉,媒体还要曝光.显然很难做."长期关注中国理财市场的渤海证券研究员房振明称.

据银行内部人士透露,很多创新产品是通过私人银行,财富管理等部门直接推介给高端客户的,带有私募性质,并不对外宣传,这样在产品上报和舆论监督方面就宽松的多.

比如包含优先和次级受益结构的产品,收益低风险低期限短的优先部分卖给普通客户,收益高风险高期限长的次级部分卖给高端客户.而这类产品的标的通常是长期贷款或企业股权.

信贷猛增势头难长久 银行舍收益率力保资产质量

* 信贷投放爆发式增长主要集中在上半年

* 银行牺牲净利息收益率以控制资产质素

* "以量保价"的经营策略更有利于国有大银行

* 中资银行或避免重蹈不良贷款激增之覆辙

中国的银行业正在展现强大的放贷能力,这种逆周期放贷模式将在上半年有效传导宽松货币政策.而银行采取的低风险和审慎策略尽管牺牲净利息收益率,却有利于其在本轮经济下行期中避免不良贷款的激增.

在中国政府实施4万亿元人民币经济刺激计划的带动下,中国1月人民币贷款增加1.62万亿(兆)元人民币,接近去年全年的三分之一,其中中长期贷款增加5,229亿元.此前报导称,多家银行表示,今年一季度将完成全年信贷增长目标的40%-45%.

"银行历来都是倾向于'早放贷、早收益',而08年11月份信贷额度限制取消後,各家银行都纷纷赶早争取4万亿中的优质项目.在瓜分完优质项目後,预计下半年这种信贷猛增的势头很难延续."国海证券银行业分析师冯伟说.

中信银行(0998.HK: 行情)(601998.SS: 行情)某分行行长亦对路透表示,银行上半年特别是年初的工作对当年的业绩非常重要,而下半年做的工作基本上要在第二年的业绩中才能显现."另一方面,企业对贷款的需求确实上来了."

光大证券银行业分析师金麟认为,银行放贷力度近期有望延续,而一季度後将有三个因素影响後续贷款增量,分别是基建项目放款潜力的充分释放、银行放贷任务的高完成度以及不良上升导致的惜贷情绪.

海通证券调高2009年中国银行业新增信贷规模预测至5.5万亿人民币,信贷投放爆发式增长主要集中在上半年.但其指出,信贷增长的结构性变化意味着,中国银行业总体业绩不会因此而改善.

**既要配合政策,又要控制风险**

央行最新公布的数据亦显示,1月新增信贷中,票据融资占比近40%.这一动向或正是中资银行力图既配合政府经济刺激计划,又控制风险的"明智之举".

"票据抵押贷款期限一般为两、三个月，除非企业两三个月破产,否则不会变成不良贷款.所以把贷款业务结构向短期靠拢,就是为了防止不良贷款率上升.这样的业务结构的变化就意味着未来的不良贷款率可能不会大幅度回升,这本来就是银行避险的选择."瑞银证券股票策略研究主管陈李说.

海通证券发布的研究报告就认为,将票据融资激增视作在银行体系资金充裕,经济走势尚不明朗时,银行面临央行扩大信贷规模的号召下,控制风险後所作出的理性选择或许更为合理.在实际意义的贷款和票据贴现之间,银行做出了首保票据融资这一类债券投资的选择.

某上市银行一家分行的行长称,银行对大客户发放贴现票据能拿到的抵押率通常都比较低,加之票据贴现的利率很低,所以对银行而言,"并不划算".

年初以来流动性宽松的环境推动票据市场转贴利率大幅走低.路透参考率报价显示,1个月到期票据的转贴买断年利率周四报1.4877%,较去年底的2.0811%大幅下降.相比之下,银行一年期贷款基准利率为5.31%.

法国巴黎银行分析师Dorris Chen在报告中称,从银行的贴现票据业务看到它们愿意牺牲净利息收益率去控制资产质素.而由于今年上半年的贷款都是由中央主导的项目,信贷质素较借给工业企业的好.

分析师普遍表示,需关注高增长信贷发放中的票据占比对银行一季度"以量补价"业绩效果的影响.而2009年银行业"以量保价"的经营策略实则更有利于国有大银行.国有大银行将在低风险、高质量的信贷争夺战中占据明显优势.

**或避免重蹈覆辙**

中国银行在上世纪90年代及本世纪的两次大规模不良贷款剥离令人至今"心有余悸",投资者担心,这一轮仍在进行的放贷热潮会否使中国银行业重蹈覆辙.

"四大国有银行于99年拨离不良资产後,于03年重组时又做重大坏帐剥离.坏帐在几年内就增加这麽多,与中央政府在亚洲金融危机和非典期间,为刺激经济增长而鼓励银行放贷不无关系,今天市场亦应以此为鉴."惠誉金融机构部联席董事温春岭说.

而中国银行业自2005年之後最重大的变化就是,主要中资银行陆续在香港和国内股市挂牌上市，这促使中资银行更加商业化并提高风险管控水平.

中国建设银行(601939.SS: 行情)(0939.HK: 行情)董事长郭树清日前在接受亚洲银行家采访时称,国有银行将成为政府经济刺激计划中一个"重要的"参与者,但将独立决定为哪些项目融资."在这个方面,我们仍非常独立.我希望强调这一点.我们只会选择自己看中的项目."他说.

上述中信银行某分行行长亦表示,现在中资银行基本都实行审贷分离."下面的分支行想放款,但总行的贷款审批中心未必会发放,条件非常严格,甚至到有些教条的程度.我们对下面支行行长的要求是不良率为零,如果出了坏账,这个支行行长就不要当了."他说.

然而温春岭指出,已有迹象表明,市场仍需担忧中资银行贷款受政治影响."我们担心如果中国经济形势继续恶化,政府进一步出台刺激经济的计划,会更加施压给银行."

中国1月银行理财产品发行环比减半

1月国内29家商业银行共发行银行理财产品208款,环比降幅达52.29%,主要原因包括春节假期因素,及银行信贷增长迅猛,极大遏制了信贷与票据资产类理财产品的发行.

报告分析,1月人民币理财产品的发行数和市场占比齐跌,市场占比降到75%,此前五个月该比例一直在80%以上;其中去年的热点信贷与票据资产类银行理财产品的发行量下降最明显,共79款,仅略超上月的三分之一;而债券与货币市场类理财产品,在人民币理财产品中占比大幅上升,首次超过30%,至33.33%.

外币理财产品发行数亦大降,共52款,但市场占比上升明显,如美元理财产品的市场占比在五个月後重返10%以上,达11.54%.

1月理财产品短期化现象继续,6个月期以下(含6个月)市场占比为74.04%,连续六个月超过70%,但长期理财产品的市场占比开始出现上升势头,特别是两年期以上理财产品,占5.29%,多为结构性理财产品.

1月QDII(合格境内机构投资者)理财产品仅花旗银行发行了两款,上月为零发行,报告称,中资银行的46款QDII产品中,仅3款为正收益,其馀均跌破净值,而外资银行的63款QDII,仅1款为正收益.

报告还提到,金融机构深陷财务危机引起的信用风险应关注,苏格兰银行(RBS.L: 行情)去年录得巨亏,可能增大中国农业银行三款QDII产品的信用风险,因苏格兰银行是其投资的保本票据保证人.

**证券和结构性理财产品收益惨淡"

根据统计,1月有659款银行理财产品到期,其中86.80%实现预期收益,票据资产类、债券与货币市场类全部实现预期收益,而证券投资类和结构性理财产品多为负收益或零收益;结构性理财产品中,挂钩股票、期货和指数等产品到期收益表现不理想,到期仅获得100%或95%的本金,相比之下,挂钩汇率、利率、黄金的结构性理财产品基本实现预期收益.

银行理财产品的收益率仍在下降,投资期3个月以下的信贷资产类理财产品,平均预期年收益率为2.43%,因降息预期仍然未消除,不少产品在设计时将降息的预期纳入收益设计的范畴.

外币理财产品预期收益率继续大幅下探,美元6个月期保证收益型理财产品平均年收益率跌破2%,至1.68%,报告称,外币理财市场正面临着空前的考验,其与各币种定期存款利率水平的差值在缩小,全球利率纷纷进入下行通道,基准利率的下调预期尤存,外币理财产品的收益率或将持续下滑.

另外,超过100款的信贷资产类理财产品提前终止或部分提前终止,数量环比继续增长,因央行频繁下调贷款利率,企业选择提前还款,再以较低利率借入的方式,降低成本.

报告还指出,1月产品设计显得更为新颖,研发更细致,如东亚银行理财产品,根据对国内外宏观经济和行业运行状况研判,设立了中国复苏指数和全球衰退指数,看多中国的某些行业,而看空发达经济体的某些行业.

金融危机下典当行小心翼翼经营

* 典当行已成为部分中小企业的重要融资渠道之一

* 金融危机令典当业务量趋减,风控更受关注

* 典当行本身融资较难,寄望新政策出台

自1987年中国恢复典当业到如今,典当行的客户已由个人服务为主转为以中小企业主为主,并成为相当多中小企业的主要融资渠道之一.但随着全球金融危机的蔓延和中国加大对中小企业融资的力度,令典当业者正面临业务量趋减,平均当期减少等问题.

与以前以手表、黄金和珠宝为主的典当物品老三件不同,目前已是房产、车辆及生产资料的新三件.但在全球金融危机下,中国经济放缓,楼市持续低迷,且未来经济走势不确定性加强令中小企业主扩大再生产意愿不足,而当品市值的下滑也加剧典当业的风险,典当行所受的负面影响和风险正在加剧,做好风险管控成为行业发展的新话题.

"我们这里中小企业占的比例超过70%,金融危机对典当行业来说,还是影响不小."东方典当董事长王福明称,"原来春节前,生意比较火,但现在量也少了,当期原来平均有40多天,目前只有20多天,这些老板自己都没信心,很多小企业都不打算再做了."

他还表示,2007年下半年以来信贷政策紧缩为当时典当业提供了良好的外部环境,使更多的中小企业主步入典当以求融资,特别是房产抵押,但随着金融危机和银行贷款放松也导致目前出现整体量减、折当率下行、平均当期减少等新特征.

受金融危机影响,中国中小企业面临经营困境,促使中国监管层鼓励银行业金融机构加大对中小企业的信贷支持力度,支持其发展.

家鑫典当行总裁宣家鑫表示,两年前典当行每个季度业务量增幅高达30%,今年上半年还能保持10%的增幅,下半年业务量则只能持平.

上海典当行业协会统计数据表明,上海典当业2008年第四季度的业务量和第三季度相比稍有下降.

相对于银行贷款而言,典当融资具有手续简便、快捷、省时省力、不受贷款额度限制等特点,普通物品典当,只需要十几分钟就可以拿到现金,汽车最多一天可以拿到现金,所以受到不少私营业主的欢迎.但而相对银行、信托等金融机构,典当所占融资市场份额仍相当低.甚至有典当行老板自嘲,"我们一年的交易量,还比不上一家银行的支行."

**风控提上日程**

房产典当已经成为典当的核心业务,且所占比重有上升趋势,但是随着国内楼市的低迷,其中的风险日益显现.而且生产资料和贵重金属价格的急剧波动也让典当业风险剧增,更严格的风险控制已提上各家典当行的议事日程.

北京典当行业协会顾问元志中指出,目前房贷业务扩大需要做好风险管控,因为企业到期是否准备赎回,以及能否赎回是问题的关键所在.

王福明表示,公司正在加强风险的防范,特别是房产抵押,客户要提供两套房产,一套作抵押登记,另一套用作担保,并且折当率由原来的50%继续下降到目前45%左右.

东方典当副总黄静介绍,目前加强风险控制显得越来越重要,目前市场价格变化很快,比如金属等原材料价格,一个月内变化很大,一不小心就可能带来风险,所以还要随时评估风险的变化.

主营业务为典当业的上市公司香溢融通(600830.SS: 行情),该公司2007年典当行业对主营业务的贡献利润超过50%,但08年年底公告了一系列因到期违约的讼诉案件,并预计当年净利润同比减少35%-50%.

**融资瓶颈**

典当行业对自有资本要求比较高,自有资金不足是国内典当行业发展的瓶颈.除了有限的商业银行贷款外,就只有增资一条道,多数典当业人士冀望能出台新的政策解决融资瓶颈问题.

由于典当行能获得客户每个月大约3%左右利息的较高收益,促使典当行渴望扩容,但资金的有限也容易令其业务达到饱和状态.

"在目前的管理办法下,我们没法做大,典当行只能按净资产的1:1比例向银行申请商业贷款,其他只能靠自有资本."王福明称.

典当管理办法规定,典当不可以从商业银行以外的单位和个人借款,不能从其他典当拆借和变相拆借资金,不能超过规定限额从商业银行贷款.

大量的典当行目前只能通过增资来拓展业务量.例如西安市久隆典当行近期便宣布,拟增资扩股至8,000万元人民币,目前资本金只有3,000万元.

王福明还表示,典当前景是乐观的,但目前的典当管理办法已经不能满足当前典当业的发展,应该在政策上放宽,特别是应该放开外资的准入,加强相互合作,进一步解决典当本身融资难的问题,这样会促进典当业的发展,不排除典当行朝实物抵押银行这类专业银行转变.

中资企业海外债券收益率惊人,私募大胆涉足险中寻宝

* 中资企业海外债券收益率惊人

* 私募基金悄然行动险中寻宝

* 实力企业拣便宜乘势回购

* 房地产企业资金紧张有心无力

抛售债券以求变现,是金融海啸下国际投资机构求自保的无奈之举;再加之对中国经济成长前景的担忧,这些投资者纷纷选择加速出脱手中的中资企业海外债券,令这类债券的价格大跌,收益率之高令人吃惊.

随机挑选几家中资企业在汤森路透上的报价,相关美元债券的年化收益率都在20%以上,有的甚至超过40%.100美元面值的债券现在仅剩30、40美元,场面可谓惨烈.

但这些20-40%超高收益率的美元债券,正为一些风险偏好型的投资者创造出千载难逢的获利机会.凭借对中国经济的信心、对中国企业的了解,数家中国私募基金已悄然潜入海外市场,从急于变现的国际投资者手里接过未来可能是大肥肉的中资企业美元债券.

"这麽高的收益率的确具有吸引力.最大的风险就在于企业破产,无法偿还债务."申银万国证券中港两地房地产资深研究员李虹表示,"但其中不乏很有实力的企业,...已有几家私募基金进入到这个市场."

招商证券香港公司投行部董事总经理温天纳指出,这些中资企业的美元债券基本是在2006-2008年初发行的,特别是以房地产企业较为集中.当时正值全球金融市场盛世,中国经济增长的前景也令全球投资者着迷,中资房地产企业的债券普遍被看好,但投行雷曼的倒闭给国际债券市场沉重一击.

"AA级的债券都能成废纸,就别说这些企业BB以下评级的债券了."他称,"由于国际投资者急于变现,再加上其中许多债券都是场外交易,跌得就更厉害了."

一般而言,BB级或以下的信用评级属于低评极,又称为垃圾债券或劣等债券.信用评级低的企业所发行的债券的投资风险较高,因此,需要以较高的息率吸引投资者认购.

**垃圾债券投资之王花落谁家?**

收益与风险挂钩,但可以利用对风险的充分把握而获得惊人的回报,金融史上已有知名的垃圾债券大王--美国人迈克尔.米尔肯树立了典范.业内人士也表示,已有数家私募基金公司募集资金,对中资企业海外美元债券进行了组合式的投资.

其中一家位于上海的私募基金经理表示,该公司已完成资金募集,将对房地产企业发行的海外债券进行组合式投资.根据对中国房地产业的研究,断言中国的房地产企业将会大面积倒闭还为时尚早.

"债券价格这麽低,跟市场的流动性差以及目前持有者急于变现的心态有关."他称,"真得感谢金融危机带来难得的投资机会,这麽高的收益...否则,想都别想."

中国大型民营企业--绿城中国(3900.HK: 行情)评级为BB的美元债券面值仅33美元,年化收益率高达44%.该公司一位不愿透露姓名的管理层则指出,海外市场对中国经济并不是太了解.特别是对民营企业更为担忧.

不过,上述私募基金经理则表示,综合考虑目前在香港上市的房地产企业的资产状况,静态来看都应该可以承受房价下跌25%的幅度.

根据汤森路透的报价页面显示,房产商--上海证大(0755.HK: 行情)评级为B+的美元债券最新报价为43美元,到期日为2012年6月,持有到期的年化收益率高达44%;雅居乐(3383.HK: 行情)评级为Baaa的美元债券,目前报价61美元,持有到期的年化收益率达23.2%.

**企业回购债券占尽便宜**

债券价格的大幅下跌,也给债券发行人带来了难得的优化财务结构的良机.一些资金实力雄厚的发债企业,利用海外机构急于变现的心理,乘机以略高于面值的价格回购到期後将百分百支付的债券,不仅在弱市中显现实力,更将自身债务以极大的优惠价格提前折现,占尽便宜.

亚洲最大的包装用纸生产商--中资玖龙纸业(2689.HK: 行情)近日公告,将以现金收购于2013年到期的,票面固定利率定在7.875%的优先票据.百元面值的收购价格仅为53美元.据汤森路透报价显示,该票据在消息公布前的价格<65439eaa1=>为32美元,票面收益率为45%.

"回购债券对企业有利,不仅显示了资金实力,更优化了债务结构"温天纳表示.

摩根士丹利就玖龙纸业的债券回购发表报告称,若只计算回购债券,估计玖龙纸业可削减1.2亿美元的总借贷,或相当于其2008年债务的6%.以玖龙纸业用0.53美元回购1美元的债券而言,由于债券面值及实际收购价有差距,预计玖龙纸业应可得到1.2亿美元的一次性入帐收益.

此外,摩根士丹利预期,玖龙纸业可藉此减低2,000万美元的利息支出,亦即相当于每股0.03元人民币,令2010年及2011年的每股盈利预测,分别上升10%及13%.

"用这麽低的价格回购债券,对企业只有好处.相信这麽做的有资金实力的公司随後还会出现."李虹指出,"但目前还没有一家房地产公司回购债券,可见中资房地产公司目前的资金确实相当紧张."

一个价值投资者看A股

在金融海啸的冲击之下，各国相继推出前所未有的经济刺激措施，但全球金融和实体经济领域仍然充满不确定性。在这个特殊的历史时期，人们不禁要问：中国的A股还有投资价值吗？

价值投资学的创始人、巴菲特的老师格雷汉姆指出，"投资活动是在充分分析的基础上承诺本金安全和足够回报的活动。不符合上述条件的活动一概属于投机。"以合理的价格购买优质的企业是价值投资主要目标。价值投资者拥有以下基本信念：

（1）不相信市场有效性，认为人类基本特征导致市场总是在过度乐观和过度恐慌中摇摆。聪明的而具有良好心理素质的投资者可以在"市场先生"恐慌时买到价格便宜的优质股票，在他高兴得忘乎所以时把市价过高的股票卖给他。

（2）简单、明显、易于他人仿效的股市赚钱方法和信息是难以持续的。价值投资者往往采用长线投资策略，分析上采用全面分析方法，从外部看来甚至是"逆向的"。他们关心的是市场的总体价格水平和企业的长期盈利能力，股价的短期波动、盈利的临时挫折、报纸的头条新闻对他们不构成影响，市场的暂时下跌和企业的负面消息反而是他们买入优质股票的机会。

（3）购买股票就是购买企业的一部分，所以应从企业所有者的角度分析和对待自己的投资。人们买股票时，他们所应考虑的问题往往会被题材、跟庄、杀跌、补涨、回吐、多空较量等奇怪的概念所取代。价值投资者则把自己看作企业的所有者，哪怕只买一股股票，也代表了企业的一部分，对其分析不应比购买整个企业时进行的分析马虎。

（4）投资分析不是一门精确的学问，再细致的分析不可能没有误差，因此投资者必须建立"安全空间"，在市场价格远低于企业内在价值时才购买。保守的投资者睡得香，更重要的是这帮助投资者保持足够信心，抵抗市场波动给投资者带来的重大心理压力。

市场的短期走势是几乎无法准确判断的。十九世纪美国著名金融家JP摩根曾被问及他对美国股市走势的看法，他的答案是"会波动"。虽然金融界有很多不同的分析方法，但没有充分的证据证明这些方法是有效的。即使有些方法在一定时间有用，但它们的广泛使用也会使其优势消失。

然而，从长期角度看，股票市值与国民生产总值（GNP）存在内在联系。巴菲特在1999年发表演说时说过：如果你在股票总市值占GNP比例在70%-80%左右时，你会赚到很多钱；如果你在200%比例购买股票，那么你就是在玩火。 2007年末，中国的这一比例是190%，到2008年末已降至62%，目前的水平约为74%。从这个角度看，A股价格并不高。

在2007年，市盈率在20倍以下的股票几乎不存在，但到目前连10倍以下公司都有很多。价值投资者注重长线收益，目前的价格水平对他们是很好的机会。

价值投资者欢迎A股价格的回落，市场先生的恐惧和沮丧使投资者能用更低的价格买到优质的企业。对于做好功课有具有坚强心理意志的投资者来说，现在的A股市场是具有投资价值的。