张五常：金融救灾大点兵

经一事，长一智。对经济学问有兴趣的可以从目前的金融危机学得很多。不是有趣的学问，而又因为「毒资产」很特殊，历史没有出现过，对一般理论的贡献应该不是那么大。然而，从开始研究经济到今天的刚好五十年中，我没有见过一项经济话题像今天那么热闹，引进了那么多的经济大师们吵得天翻地覆。美国的次贷事发是二○○七的夏天，震撼地球的金融危机却始于二○○八年九月十五日的雷曼兄弟，距今只七个月。消息多，争议也多，横眉冷对我也感到有点天旋地转了。要停下来，衡量一下纷争频频的各方君子的言论，粗枝大叶地以事实发展略作印证。严格来说作不得准︰今天发生着的不幸，一百年后还会有学者提出新意见。我想，昔日稼轩沙场秋点兵，也作不得准，但点点何妨哉？

几天前到浙江大学讲话，听众据说逾四千，讲后提问者众，一般有水平，反映着浙大名不虚传了。提问的同学太多，答不到举起的手的二十分之一吧。离场后，太太交给我一位同学写在废纸上的问题，问得好。同学的名字是Stanley，不知是何方神圣，只能在这里回应，希望他能读到。他问︰

「不知张教授是否了解莫瑞．罗斯巴德（Murry Rothbard）这个人？此君乃奥地利学派的最后一位集大成者。他在《通货膨胀真相》一书中成功预言了这次金融海啸发生的必然性。他认为由借钱达成的虚假繁荣（也即是你所说的浮沙指数太高）是不可能持久的，必然向理性回归。那么请问张教授，危机后的政府救市是不是在某种程度阻碍了经济向理性回归？你怎么看？」

我没有读过罗斯巴德的论著。作研究生时我对奥国学派有偏爱，而我历来高举的耶鲁大学的费沙也算是这学派的。依稀记得，费沙也曾指出借贷过多会闯大祸（此君论著甚多，走马看花也不易）。但七、八十年前的费沙时代，我说的浮沙指数（借贷与抵押的比率）一般低于一，没有浮沙，或甚少，不会出现今天的金融困境。浮沙指数高于一—尤其是远高于一—主要是金融行业的衍生工具带出来的。浮沙指数低于一不会有「毒资产」。我不知道罗斯巴德所说的虚假繁荣是否也想到浮沙指数远高于一那方面去。应该不会吧。

以我之见，只要浮沙指数不高于一，借贷总量不管如何庞大，不会出现今天的金融危机。历史的经验，是破产或负资产可以一时间出现数以万计，导致经济不景，但一般而言，除非在政策上政府不断犯错（例如三十年代的大萧条），经济复苏指日可待。今天美国不少专家说，那里的毒资产是无底深潭。我的阐释，是此潭也，浮沙指数有多高就有多深。

政府救市要怎样救呢？毒资产要怎样处理才对？一个方法是用纳税人的钱把毒资产全部买过来，或放在一间「毒银行」。此法难行，其中一个理由是在公平上说不通。花纳税人的钱会大幅增加赤字财政，纳税人早晚要付午餐费用。这里不平之处，是搞出毒资产的金融「天才」曾经享受多年高薪，花红天文数字。美国一些学者的看法，是这些专才或机构要负责，政府不要挽救，就是银行也不要挽救。我的看法是银行挤提是太大的一件事，不公平也要保一下。

另一个方法是财长盖特纳不久前建议的，政府补贴市民把毒资产买下来。这一手，在技术上财长的想法不错，但大多数经济学者反对，认为毒资产虽然可以脱离银行，但毒性依旧，还存在经济体制中，于事无补。

余下来的办法是把毒资产减毒。减毒之法，是要把美国的房地产及其它资产的市值再推上去，过了关，清理了那些我认为是劣制度促成的金融衍生工具，再作打算。没有谁这样说也没有谁这样看，但我认为应该这样看，也要想尽办法这样做。

最简单的方法，我曾经打趣说是微观派的，是美国取消工会及最低工资！政治上当然行不通，但学问则是经济学的第一课。不管金融灾难庞大如何，美国的生产力没有变。依照盘古初开的经济分析，国民的总收入可分两大部分：其一是工资；其二是租值。工资下调，资产的租值必然上升，于是，毒资产会大减其毒，甚至变为不毒。这是书生之见，一士谔谔，寂寞无人见。不识时务吗？却又不然。几天前萧满章传来一篇美国教授Lee Ohanian最近发表的重要文章，其要点是三十年代美国的经济大萧条，主要起因是当时的胡佛总统被工会形势所迫而让工资提升，导致无从解决的工资高于市值的困境。

我个人肯定取消工会与最低工资必有神效，不始自今天，而是来自九十年代中国的经验，我说过好几次了。那时中国的通缩严峻——算进当时物品质量的急升非常严峻——而房地产之价一般下跌了四分之三。但中国的失业率徘徊于百分之四，增长率大致上保八。多方考虑，考虑良久，我认为中国九十年代出现的史无先例的奇迹，起于两点。其一是中国的县竞争制度一九九四开始形成，其二是当时劳资双方的合约（没有写下来也是合约）绝对自由：老板说炒就炒，工人话走就走，工资形式变化多。主要是中国九十年代的经验，使我不同意佛利民与蒙代尔等货币大师的理论中的某些观点。

第二个解毒之法是大手地把货币量提升。这方面，雷曼兄弟事发后，联储主席伯南克做得好，够勇。上文提到的Ohanian教授也看到其中玄机：工资下调有困难，货币政策的效应增加。这是重点，我在《伯南克别无选择》一文内解释过了。从目前美国的情况看，货币政策开始生效，但远不及让工资自由下调来得高明，因为前者无可避免地会带来不容易处理的通货膨胀。说无可避免，因为货币量的大幅提升，对通胀调校得准历史没有出现过。

第三个方法是财政政策，也即是美国政府正在推出的大手花钱刺激消费。对于解毒，此法收效必然甚微，而对于增加就业，经验说远不及减税。我没有读过全部名家言论，但在读到的诸多名家中，赞成政府大手花钱的只有克鲁格曼一个。为什么政府大手花钱会是那么容易被采用呢？答案是官员或议员或压力团体或利益团体一律有着数。

也是几天前，Wallace Chan从加拿大传来一篇短文，作者Paul Tharp报道一项调查结果，说五十多个经济学诺奖得主表达意见，比率九对一认为财长盖特纳处理毒资产的方法是劣着！诺贝尔奖不一定灵光，但这些获奖者我认识不少，没有一个是蠢才。该报道引用其中三君子联名写下的我欣赏：「相信大政府可以帮助今天的美国，是希望超于经验的凯旋。」

回头再看浙大同学提出的问题，我曾经在雷曼兄弟事发后指出过一点：在浮沙指数那么高的金融制度下，闯大祸是早晚的事。另一方面，美国的不幸经验教我两点之前没有想过的。其一是借贷量升得很高，但货币量没有相应地提升，通胀不会因为借贷的提升而增加。其二是幸或不幸，这借贷的提升看来是协助了伊拉克之战的财政困难。伊战的费用，物价调整后，高于三十多年前越战的约一倍，但当年因为财政「挤迫」而出现的麻烦，伊战看不到。

天下没有免费午餐这回事。美国地大物博，只有地球二十分之一的人口，但地球的顶级知识人才却占了八成，得天独厚是无庸置疑的。我们不容易相信美国的众多大师们解决不了目前的困难——解决不了可能是说他们的政治制度有不足之处。