股市大涨 债市不买帐

如果真的是出现了金融复苏的迹象，也没人把这个消息告诉债券市场。受财政部长盖特纳(Timothy Geithner)金融体系救助计划的提振，标准普尔500指数仅周一一个交易日就飙升了7%；截至周三，该指数较3月6日已累计上涨19%。然而，信贷市场几乎纹丝未动。

公司债券价格表现出来的依然是灾难性的形势。根据Markit iBoxx指数，投资级非金融类美国公司债券1月份大幅上涨，但现在却停滞不前，与美国国债的息差约为4个百分点。更让人担心的是，就在银行类股攀升、KBW指数较低点涨了54%之际，高级别美国银行债券的息差却保持在自雷曼兄弟(Lehman Brothers)垮台以来最宽的水平。

研究一下银行持有的基础资产的表现，我们会发现商业不动产抵押贷款支持证券有所好转，CMBX指数中具有AAA评级的部分在过去一周大幅上涨，不过息差仍保持在5.99个百分点这样一个非常宽的水平。不过，以LCDX指数衡量的杠杆贷款仍然是让人退避三舍，该指数现为票面价值的74%，仍接近历史低点。与此同时，公司债违约现象急剧增加：截至3月20日，标准普尔在全球范围统计到了47起违约，几乎是2008年同期的3倍。

债券的价格也体现出这种前所未闻的、灾难性的违约水平。德意志银行(Deutsche Bank)最近计算得出，美元投资级公司债券的价格反映出40%的5年违约率（假设违约追收率处于平均水平）。就算有人假设（这种假设不太可能成真）债券持有人在违约后什么也拿不回来，价格显示5年违约率仍在25%。自1970年以来投资级债券5年违约率最高只有2.4%，平均为0.9%。

照此看来，公司债券几乎便宜到了荒唐的地步，所以有很多投资者纷纷把钱投入市场。但这并没能像推高股市一样推高信贷市场，这一点应该引起股市投资者的警惕。阻碍信贷市场的是对金融债券缺乏需求，这毫无疑问地表明银行体系并非一切安好。

信贷市场的需求大部分针对的是非金融类债券，不过随着借款人寻求绕开银行体系筹资，这类需求被大量的供应所满足，进而避免了息差的收窄。找到买家的金融类债券大部分是由政府担保的债券，这并不表示信心回升了。资产支持证券和杠杆借款仍无人问津。

在投资者重振对金融资产的信心之前，信贷息差不太可能大幅收窄。鉴于信贷市场（危机的核心）并未出现可持续的好转，期望股市持久上扬看来是不理智的。